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篇(1)

一、匯率制度安排的理論綜述

現(xiàn)代國際金融學(xué)說在理論上具有兩個明顯的特征：一是帶有較大程度的一般經(jīng)濟(jì)理論的學(xué)派色彩；二是同第二次世界大戰(zhàn)以來國際金融活動的實(shí)踐有著比較緊密的聯(lián)系（陳岱孫，厲以寧，1991）。一般而言，一種經(jīng)濟(jì)理論都是針對一定經(jīng)濟(jì)狀況和經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段而產(chǎn)生的，是先有問題，后有對問題的分析判斷，再有解決問題的相應(yīng)理論。匯率制度安排理論同樣如此。

20世紀(jì)60年代末，固定匯率制的布雷頓森林體系已經(jīng)開始在調(diào)控方面顯得力不從心，從這一階段起，關(guān)于匯率制度安排理論的討論也集中于固定匯率制與浮動匯率制孰優(yōu)孰劣上。在贊成浮動匯率制這一點(diǎn)上，凱恩斯主義與貨幣主義走到了一起。凱恩斯主義認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)經(jīng)常受到外部沖擊的影響下，如果允許匯率自由變動，將能夠代替國內(nèi)勞動力市場和產(chǎn)品市場價格的變動，從而避免產(chǎn)出的損失。貨幣主義認(rèn)為，當(dāng)發(fā)生外部貨幣沖擊時，允許匯率的自由變動，將能隔絕國內(nèi)外匯儲備的被動性調(diào)整，防止國內(nèi)貨幣市場的沖動，從而避免通貨膨脹的傳遞。以蒙代爾（R.Mundell）、金德爾伯格（C.Kindleberger）為代表的固定匯率支持者們則從國際間相互合作的立場來分析匯率制度，他們認(rèn)為固定匯率制能使各國經(jīng)濟(jì)連成一個穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)體系，有利于世界經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展，而浮動匯率制則會由于匯率的波動導(dǎo)致國際貿(mào)易的不確定性。另外，浮動匯率制會造成各國濫用匯率政策，形成貨幣競爭性下浮，不利于國際經(jīng)濟(jì)合作；最后，浮動匯率制還會由于棘輪效應(yīng)導(dǎo)致世界性的物價水平上升。

與固定匯率制與浮動匯率制緊密聯(lián)系在一起的是人們對國際貨幣制度改革的種種設(shè)想。不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對匯率波動給國際貿(mào)易和投資帶來的負(fù)面影響提出了諸多改革方案。托賓（Tobin，1982）建議對外匯交易征稅，以降低社會效用較低的短期交易，減少匯率波動。麥金農(nóng)（Mckinnon，1984）提出美國、日本和德國三個國家貨幣在長期內(nèi)形成基于固定匯率的新的國際貨幣體系的設(shè)想。威廉姆森和米勒（Williamson，Miller，1987）在麥金農(nóng)計(jì)劃的基礎(chǔ)上提出在世界主要國家的貨幣間建立匯率目標(biāo)區(qū)。庫珀（Cooper，1984）的改革設(shè)想則更為大膽。他認(rèn)為，只要國家貨幣存在，名義匯率與實(shí)際匯率的變動的可能性就存在，不確定性也就不可避免。要想消除匯率的不確定性，就要消除匯率和國家貨幣，引入單一貨幣。對此，庫珀建議成立一個類似于美國聯(lián)邦儲備體系的統(tǒng)一的公開市場委員會，由這一委員會代替各國中央銀行來執(zhí)行貨幣政策。

70年代后，固定匯率制與浮動匯率制的爭論還在繼續(xù)，不過爭論的焦點(diǎn)已由匯率穩(wěn)定與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和國際經(jīng)濟(jì)合作的關(guān)系轉(zhuǎn)移到匯率制度的選擇與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)特征之間的關(guān)系上來。如海勒（Heller，1978）提出的影響發(fā)展中國家匯率制度選擇的五個結(jié)構(gòu)性因素。李普斯奇茨（Loopesko，1979）提出的小型發(fā)展中國家的匯率政策及其選擇指標(biāo)。這一時期，蒙代爾在其論文《最適度通貨區(qū)理論》的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提出了最終的“最適度通貨區(qū)”的設(shè)想，希望將世界化分為若干個貨幣區(qū)，區(qū)內(nèi)實(shí)行固定匯率制，對外則實(shí)行浮動匯率制。其后，麥金農(nóng)和凱南（Kennen）等人又對最適度通貨區(qū)理論進(jìn)行了拓展，主張通過區(qū)分一國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征，并就這些特征給出某些標(biāo)準(zhǔn)，滿足這些標(biāo)準(zhǔn)的國家和地區(qū)組成貨幣聯(lián)盟是有必要的。

進(jìn)入80年代，隨著歐洲貨幣聯(lián)盟的開始，最適度通貨區(qū)理論又有了進(jìn)一步發(fā)展，這些發(fā)展集中于對加入通貨區(qū)成本和收益的分析上。其間，格勞（P.grauwe）、馬森和泰勒（P，Masson&M.Tayor）等人對此做過詳細(xì)的論述。到了90年代，人們對匯率制度的安排開始從不同的角度進(jìn)行分析。一方面，人們對開放經(jīng)濟(jì)條件下匯率穩(wěn)定與貨幣政策自主性之間的關(guān)系進(jìn)行了新的論述，在50年代的“米德沖突”、“二元沖突”的基礎(chǔ)上，加入貨幣政策，使傳統(tǒng)的“二元沖突”演化為國際資本的完全自由流動、貨幣政策的完全獨(dú)立和匯率的完全穩(wěn)定三個基本目標(biāo)之間的“三元沖突”（Obstfeld，1998），即這三個目標(biāo)只能同時實(shí)現(xiàn)其中的兩個而不能三者兼得。另一方面，由于貨幣危機(jī)的頻繁爆發(fā)，人們對如何通過匯率制度安排來防范和隔絕貨幣危機(jī)產(chǎn)生了濃厚的興趣。除了早期的將匯率制度安排與貨幣危機(jī)結(jié)合起來的國際收支危機(jī)模型（P.Krugman，1979）外，羅伯特·Z·阿里巴（R.Z.Aliber）也研究了貨幣性沖擊、結(jié)構(gòu)性沖擊對匯率安排的影響。

80年代后，隨著金融衍生工具的發(fā)展，匯率的不確定性已經(jīng)可以較容易的通過對沖加以規(guī)避，同時外匯市場上投機(jī)基金的力量也急劇膨脹。當(dāng)投機(jī)基金引發(fā)了多次地區(qū)性貨幣危機(jī)后，人們發(fā)現(xiàn)，發(fā)生貨幣危機(jī)的多為實(shí)行“中間匯率制度”的國家，而與之形成鮮明對比的是，實(shí)行“角點(diǎn)匯率制度”的國家或地區(qū)大都有效地防止了危機(jī)的發(fā)生。這一現(xiàn)象使人們提出了“匯率制度角點(diǎn)解假設(shè)”（Eichengreen，1994，1999；Obstfeld&Rogoff，1995），即一國發(fā)生危機(jī)后，政府可以維持的是角點(diǎn)匯率制度而不是中間匯率制度。直到現(xiàn)在，角點(diǎn)匯率制度與中間匯率制度的爭論仍在繼續(xù)。

隨著產(chǎn)權(quán)理論的出現(xiàn)和發(fā)展，有些學(xué)者開始運(yùn)用產(chǎn)權(quán)理論和制度變遷理論分析匯率制度的安排和演變。以巴格瓦蒂（Bhagwati，1982）和克魯格曼為代表的尋租理論的國際貿(mào)易學(xué)派曾提到匯率制度中的尋租問題。在國內(nèi)，由于產(chǎn)權(quán)理論的興起，不少學(xué)者試圖從契約經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度重新審視匯率制度的安排與選擇，強(qiáng)調(diào)匯率制度安排的選擇與相應(yīng)的產(chǎn)權(quán)制度安排具有高度的依存和互動關(guān)系（劉海虹，2001），并提出了“新制度金融學(xué)”的研究范式（師江春，袁鷹，1998）。

二、匯率制度選擇的理論依據(jù)

上述各種理論分別從不同的角度出發(fā)，以不同的經(jīng)濟(jì)實(shí)體為研究對象，得出的結(jié)論也不盡相同甚至截然相反。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)論決定認(rèn)為，匯率制度的選擇取決于一國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征，小型開放經(jīng)濟(jì)國家及出口產(chǎn)品結(jié)構(gòu)較為單一的國家，實(shí)行固定匯率制較好，反之則應(yīng)實(shí)行較具彈性的匯率制。經(jīng)濟(jì)沖擊決定論以蒙代爾—弗萊明模型和AA—DD模型為工具，提出應(yīng)根據(jù)沖擊的不同類型選擇匯率制度。如果沖擊多由國內(nèi)的需求和貨幣因素造成，應(yīng)采取固定匯率制；如果一國經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定多由國外產(chǎn)品市場變動行成的真實(shí)沖擊所導(dǎo)致，則浮動匯率制更能起到隔絕外部沖擊的作用。政策搭配論則以著名的“三元沖突”為依據(jù)，提出匯率制度的選擇應(yīng)與宏觀經(jīng)濟(jì)政策以及與之相關(guān)的制度安排和資本管制制度進(jìn)行合理搭配。建立在貨幣數(shù)量論基礎(chǔ)上的貨幣決定論則從國際貨幣本位制度的角度對匯率制度的選擇進(jìn)行了論述，并提出在目前的國際信用本位制體系下，各國實(shí)行浮動匯率制是一種必然的選擇。成本收益決定論則認(rèn)為，一個開放經(jīng)濟(jì)國家選擇何種匯率制度取決于該國實(shí)行這一制度所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)利益與所付成本之間的比較。

以上所述關(guān)于匯率制度選擇的理論基本上架構(gòu)了匯率制度選擇的理[

論體系，成為指導(dǎo)各國安排匯率制度的理論依據(jù)。但這一體系并非完美無缺。事實(shí)上，任何一種理論在解釋各國匯率制度的實(shí)踐中都存在著這樣或那樣的缺陷，特別是對于解釋當(dāng)前世界經(jīng)濟(jì)中頻繁出現(xiàn)的貨幣危機(jī)都顯得有些力不從心。這些理論從各自的角度分析是正確的，但在分析中往往都忽視了匯率制度選擇中幾個關(guān)鍵的、本質(zhì)的要素，因而無法從一個整體的框架中闡述匯率制度的選擇。本文試圖對這些理論加以補(bǔ)充和拓展，以期對匯率制度選擇有一個較為全面的認(rèn)識。

（一）以實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡為根本目標(biāo)的制度選擇

作為國際金融學(xué)的核心部分，匯率理論脫離不開國際金融的基本框架。國際金融學(xué)的產(chǎn)生與發(fā)展是以不同條件下的內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)問題為主要線索的，因此，匯率理論以及在此之下的匯率制度選擇理論不可避免地要為實(shí)現(xiàn)不同條件下的內(nèi)外均衡而服務(wù)。特別是隨著布雷頓森林體系的崩潰以及浮動匯率與巨額資本流動成為開放經(jīng)濟(jì)面臨的新條件的形勢下，對內(nèi)外均衡實(shí)現(xiàn)的分析已經(jīng)滲透到了匯率理論中。所謂內(nèi)部均衡，一般的理解是指在封閉經(jīng)濟(jì)條件下，經(jīng)濟(jì)增長、充分就業(yè)與價格穩(wěn)定；外部均衡是指國際收支平衡。

“丁伯根法則”指出，要實(shí)現(xiàn)幾種獨(dú)立的政策目標(biāo)，至少需要相互獨(dú)立的幾種有效的政策工具。以此為依據(jù)，要想實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的目標(biāo)，至少需要兩種以上的政策工具，即以貨幣政策、財(cái)政政策為主的支出增減政策和以匯率政策為主的支出轉(zhuǎn)換政策同時運(yùn)用。由此可以看出，匯率本身帶有極強(qiáng)的政策取向性，匯率制度的選擇應(yīng)充分考慮到這一政策要求。

實(shí)行固定匯率制的國家，將匯率的穩(wěn)定作為政策目標(biāo)之一，不僅無法利用匯率政策來實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的調(diào)節(jié)，而且還易受到外部經(jīng)濟(jì)的沖擊，特別是在國際資本流動特別巨大的今天，固定匯率制實(shí)際上為投機(jī)者提供了一個只賺不賠的好的投機(jī)機(jī)會，因此，除非實(shí)行資本管制，否則，固定匯率制將成為一國遭受經(jīng)濟(jì)沖擊的潛在誘因。相比之下，浮動匯率制似乎更有優(yōu)勢。由于匯率的自由波動，一國政府不僅可以減少一個政策目標(biāo)（匯率穩(wěn)定），同時還增加了一個政策工具（匯率政策工具），這樣，政府在實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)時，可以更加從容。盡管如此，由于浮動匯率制以及以浮動為特征的匯率安排有多種，包括完全浮動、有管理的浮動、爬行的帶狀匯率制以及爬行釘住制等，各種匯率安排之間不盡相同，實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡目標(biāo)所起的作用也不一樣。其中，完全浮動匯率制將匯奉作為內(nèi)生的自由變量，一國金融當(dāng)局對外匯市場不加干預(yù)，完全聽任外匯匯率隨市場供求狀況的變化而自由漲跌。這種匯率運(yùn)行機(jī)制跳出了匯率穩(wěn)定的目標(biāo)，匯率波動以市場為基礎(chǔ)，自發(fā)調(diào)節(jié)來實(shí)現(xiàn)外部均衡。但是，匯率的自動調(diào)節(jié)機(jī)制由于以下兩點(diǎn)原因而變得不太完美：一是現(xiàn)實(shí)中由預(yù)期導(dǎo)致的“因市定價”（pricingtomarket）的存在，使得匯率波動對貿(mào)易收支和國內(nèi)價格水平的影響不大?？唆敻衤≒.Krugman，1989）通過“沉淀成本模型”（sustainabilityofexchangerate）對此現(xiàn)象進(jìn)行了解釋。他認(rèn)為，廠商存在完全靜態(tài)預(yù)期時，每一個廠商都會有一個類似于匯率波動的“無變動范圍”（rangeofnochange），匯率變動只要不超過這個范圍，廠商就會維持現(xiàn)狀而不調(diào)整產(chǎn)品價格；即使廠商不存在完全靜態(tài)預(yù)期，即不認(rèn)為未來與現(xiàn)在一模一樣，廠商會根據(jù)對未來的預(yù)期匯率來制定計(jì)劃：如果廠商認(rèn)為目前有利的匯率是暫時的，他們不會立即進(jìn)入該市場；如果廠商認(rèn)為目前匯率不利是暫時的，他們也不會立即退出該市場，即廠商對匯率的反應(yīng)受到回歸預(yù)期的限制。除了預(yù)期的影響外，第二個原因——匯率變動的不穩(wěn)定性也加劇了貿(mào)易的惰性，從而影響到匯率的自動調(diào)節(jié)機(jī)制?，F(xiàn)實(shí)中，匯率的波動幅度很大，這種劇烈而頻繁的波動使廠商采取一種“觀望”態(tài)度：他們既不愿輕易進(jìn)入一個市場，也不愿輕易退出一個市場。造成匯率不穩(wěn)定的原因主要有三個：一是匯率的超調(diào)（overshooting）。多恩布什（Dornbusch，1976）提出的超調(diào)模型，認(rèn)為商品市場與資產(chǎn)市場價格的調(diào)整速度是不同的，商品市場上價格水平短期內(nèi)具有粘性的特點(diǎn)，使得短期內(nèi)匯率的變動大于長期水平。二是預(yù)期推動。匯率決定的資產(chǎn)市場分析法認(rèn)為，影響本幣存款預(yù)期回報率和外幣存款預(yù)期回報率的因素有很多，如價格水平、通脹率、進(jìn)出口需求、貨幣供給的預(yù)期以及關(guān)稅和限額等，這些因素中任一預(yù)期發(fā)生變動都將直接影響到本外幣存款的預(yù)期回報率，從而對匯率發(fā)生影響。另外，噪聲模型在解釋匯率劇烈波動時也提出了獨(dú)到的見解。該模型指出噪聲交易者的存在干擾了市場的穩(wěn)定預(yù)期和理，從根本上造成了市場的不穩(wěn)定。

完全的固定匯率制與完全的浮動匯率制在解決內(nèi)外均衡方面都存在不少缺陷，相比之下，中間匯率制度似乎更為有效。然而，關(guān)于中間匯率制度的爭論卻最多，特別是近年來，由于采取中間匯率制的國家在對付經(jīng)濟(jì)危機(jī)和金融危機(jī)時普遍表現(xiàn)不佳，更引起了人們對這一類匯率安排的懷疑。王學(xué)武（2000）認(rèn)為，在資本項(xiàng)目開放后，實(shí)行中間匯率制度是比較危險的，因?yàn)橹虚g匯率制度集中了固定與浮動制度兩者的缺陷。當(dāng)然，中間匯率制度同時也具備了固定與浮動匯率制度的各自優(yōu)點(diǎn)。威廉姆森（1983）建議，在固定與浮動匯率之間采取一種折衷的辦法，主張采取“匯率目標(biāo)區(qū)制度”?？唆敻衤?989）在對浮動匯率制度的運(yùn)行機(jī)制進(jìn)行實(shí)證分析后，主張國際貨幣體系“最終回歸一種可以相機(jī)調(diào)整，多少比較固定的匯率體制”。易綱（2000）也認(rèn)為在資本賬戶沒有開放的發(fā)展中國家不可能有完全浮動的匯率制度。現(xiàn)實(shí)中不少實(shí)行中間匯率制的國家成功避免外部沖擊的例子，也給我們提供了實(shí)證依據(jù)。而且，由于人們對中間匯率制度的研究仍很不足，理論上尚未證明實(shí)行中間匯率制度必不可行的結(jié)論，因此中間匯率制仍是一國匯率制度選擇的重要依據(jù)，關(guān)于中間匯率制與浮動匯率制孰優(yōu)孰劣的爭論仍將繼續(xù)下去。

（二）影響匯率制度選擇的產(chǎn)權(quán)因素

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)決定論認(rèn)為，一國選擇哪種匯率制度，應(yīng)從該國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)特征去考慮。海勒（1978）認(rèn)為，發(fā)展中國家匯率制度的選擇與以下結(jié)構(gòu)因素有關(guān)：國家整體規(guī)模、經(jīng)濟(jì)開放程度、國際金融一體化程度、相對于世界平均水平的通貨膨脹率、貿(mào)易格局。波爾森（Poirson，2001）以1990—1998年間93個國家為樣本，提出了衡量匯率制度靈活性的指標(biāo)體系，并指出，影響匯率制度選擇的決定性因素主要有：通貨膨脹率、外匯儲備水平、生產(chǎn)和產(chǎn)品多樣化、貿(mào)易沖擊脆弱性、政治穩(wěn)定性、經(jīng)濟(jì)規(guī)?；騁DP大小、資本流動、失業(yè)率或通脹誘因以及外幣定值債務(wù)等。史晉川和沈國兵在此基礎(chǔ)上，提出了匯率制度選擇的多變量標(biāo)準(zhǔn)，并將這些標(biāo)準(zhǔn)按其與匯率制度靈活性指標(biāo)的相關(guān)性進(jìn)行分類，指出應(yīng)以相關(guān)性為正的指標(biāo)選擇匯率制度。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)決定論試圖從一國經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在因素上分析問題，立論的基礎(chǔ)雄厚有力；從論證過程和論證方法上看，也做到了嚴(yán)謹(jǐn)、詳盡。但是，這一派學(xué)者在論述時僅僅將視角集中在一國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)因素上，而忽視了經(jīng)濟(jì)以外的其他重要的結(jié)構(gòu)因素，特別是產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)以及比產(chǎn)權(quán)內(nèi)涵更廣的制度因素。從產(chǎn)權(quán)的本質(zhì)來講，一項(xiàng)制度安排的均衡實(shí)際上就是各相關(guān)利益集團(tuán)利益格局的均衡。制度的選擇也就是具有不同產(chǎn)權(quán)利益的產(chǎn)權(quán)主體，根據(jù)利益最大化原則來選擇對自己有利的制度。這樣，即使有一種制度安排能降低社會成本，增加社會福利，但如果可能給既得利益集團(tuán)造成巨大的利益損失，他們?yōu)榱吮Ｗ∽约旱募鹊美?，可能起來反對新制度，并將新制度的?chuàng)新扼殺在搖籃里。匯率制度的選擇同樣遵守此項(xiàng)原則。T·W·舒爾茨（T[

.W.Schult2，1968）在“制度與人的經(jīng)濟(jì)價值的不斷提高”一文中，按所提供給人的服務(wù)類型將制度分成了四類e.按照舒爾茨的分類，匯率制度應(yīng)與貨幣制度、期貨市場制度一起作為降低交易費(fèi)用的制度而存在。建立在古典經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)上的成本收益決定論，在特定制度下經(jīng)濟(jì)人具有理的假設(shè)下，分析制度的均衡；而建立在制度理論基礎(chǔ)上的匯率選擇理論，則將匯率制度的選擇作為一種強(qiáng)制性的制度變遷，研究制度的供給與需求。一國政府作為匯率制度選擇的主體，只有當(dāng)其預(yù)期收益高于強(qiáng)制推行制度變遷的預(yù)期成本時，他才會采取行動來增加匯率制度的供給、消除制度的不均衡。盡管如此，如果新匯率制度的選擇會降低產(chǎn)權(quán)主體可獲得的效用或威脅到產(chǎn)權(quán)主體的利益，那一國可能仍然會維持某種無效率的匯率制度。維持一種無效率的匯率制度安排和國家不能采取行動來消除制度不均衡，這二者都屬于政策失敗。政策失敗的起因有以下幾種：產(chǎn)權(quán)主體的偏好和有限理性、意識形態(tài)剛性、傾向和集團(tuán)之間的利益沖突等?；谝陨显?，我們在分析匯率制度選擇和預(yù)測匯率制度的演進(jìn)方向時，必須結(jié)合基礎(chǔ)的產(chǎn)權(quán)制度變遷的軌跡來認(rèn)識。既然制度非均衡以及制度變遷的根源存在于該項(xiàng)制度下各行為主體的產(chǎn)權(quán)利益矛盾之中，制度變遷的方向取決于各行為主體在現(xiàn)有制度框架下博弈均衡的結(jié)果，那么在分析匯率制度選擇問題時一個重要的方面，就是分析與之相關(guān)的各角色主體的目標(biāo)和行為，他們相互之間的力量對比，并且還應(yīng)以社會理性的眼光比較、選擇某項(xiàng)制度所付出的成本和可能取得的收益。

篇(2)

關(guān)鍵詞：匯率制度；人民幣升值；匯率目標(biāo)；目標(biāo)區(qū)匯率制度

蒙代爾——弗萊明模型認(rèn)為，在固定匯率制度、資本自由流動和獨(dú)立貨幣政策之間存在三難選擇，一國政府只能選擇放棄其一，不可三者兼得。據(jù)此，在資本自由流動條件下，一國政府要保持貨幣政策獨(dú)立性，必須放棄固定匯率制度。根據(jù)蒙代爾“不可能三角”(impossibletrinity)理論，中國要想保持獨(dú)立的貨幣政策就必須放棄固定匯率制度。在中國資本項(xiàng)目逐步開放的條件下，中國要保持貨幣政策的獨(dú)立性，就應(yīng)實(shí)行更有彈性的匯率制度。現(xiàn)行匯率制度下中國貨幣政策運(yùn)用仍然存在諸多負(fù)面效應(yīng)，說明人民幣釘住匯率制度不具有可持續(xù)性，要發(fā)揮貨幣政策對實(shí)現(xiàn)內(nèi)部均衡的積極作用，就應(yīng)堅(jiān)持人民幣匯率制度的改革。

1中國匯率制度選擇的背景——人民幣的升值

1.1人民幣升值的內(nèi)部壓力

人民幣升值的內(nèi)部壓力來自于我國持續(xù)增長的對外貿(mào)易，尤其是對美貿(mào)易的順差。07年1-11月我國外貿(mào)進(jìn)出口總值19690.9億美元，進(jìn)出口規(guī)模接近2萬億美元，增速比前10個月提高了0.1個百分點(diǎn)；其中出口11036.1億美元，增長26.1%，比前10個月放慢了0.4個百分點(diǎn)；進(jìn)口8654.8億美元，增長20.5%，比前10個月加快了0.6個百分點(diǎn)。1-11月累計(jì)貿(mào)易順差為2381.3億美元，增長52.2%，比前10個月的貿(mào)易順差增幅減緩6.8個百分點(diǎn)。其中對美實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差1186.2億美元。占貿(mào)易總順差的49.8%。眾所周知，人民幣的價值包括對內(nèi)價值和對外價值，對內(nèi)價值泛是指貨幣的購買力；對外價值是指用另一國貨幣來表示本國貨幣的價值，即匯率。匯率之所以存在，是國與國之間要進(jìn)行貿(mào)易，而這種貿(mào)易，既包括買賣商品，又包括買賣生產(chǎn)要素，如土地、廠房、證券等。所以，匯率是由國與國之間的商品和投資流動決定的。

1.2人民幣升值的外部壓力

給人民幣升值施加更大壓力的是美國。2002年2月以后，美日兩國政府官員不斷利用各種機(jī)會宣稱要求人民幣升值。美方要求人民幣升值主要是出于兩個目的：第一，由于美國國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的自身問題，造成了失業(yè)等嚴(yán)重的社會問題，向中國施壓有助于緩解美政府和國會承受的國內(nèi)壓力；第二，出于經(jīng)濟(jì)上的“中國”考慮，人民幣升值有助于遏制中國經(jīng)濟(jì)上的迅速壯大。美國出于自身的政治利益，想當(dāng)然地認(rèn)為人民幣升值能夠減少赤字、緩解美國經(jīng)濟(jì)所面臨的問題。

此外，提出人民幣升值要求的是日本。進(jìn)入90年代以來，日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個漫長的蕭條期，但由于日本的對外出口仍舊不斷增加，大量的經(jīng)常收支赤字造成日元持續(xù)升值。大量日本企業(yè)意識到把工廠的流水線留在日本國內(nèi)將失去國際競爭力，于是乎就出現(xiàn)了大批日本企業(yè)把工廠搬到中國和東南亞，這就是日本人說的“產(chǎn)業(yè)空洞化”。另外，日本制造業(yè)高度發(fā)達(dá)，然而其勞務(wù)成本居世界最高，從理論上來說，要想維護(hù)其制造業(yè)的對外出口競爭力，日本政府只有兩個辦法：其一，大幅度降低日本國內(nèi)的工資水平；其二，日元大幅度貶值。這兩個辦法看來都不可行。首先，大幅度降低工資會使得經(jīng)濟(jì)陷入極其蕭條的狀態(tài)，房地產(chǎn)、金融資產(chǎn)的價格暴跌，購買了住宅的居民無法按期歸還銀行貸款，使得銀行出現(xiàn)大量壞賬，這是日本經(jīng)濟(jì)、社會所不能承受的。其次，讓日元大幅度貶值，意味著美元的相對升值，這一點(diǎn)并不是日本單方面能夠調(diào)控的，需要得到美國的同意，而美國不會輕易讓日元貶值而美元升值。所以，在這樣的情況下，讓人民幣升值從現(xiàn)象上看似乎就成了挽救日本經(jīng)濟(jì)的一劑良藥。

2中國匯率制度選擇的目標(biāo)

在選擇采用某類匯率制度時，每個國家都帶有其特定階段的目標(biāo)。針對我國的人民幣升值背景下，未來所采用的匯率制度必須兼顧以下目標(biāo)：

（1）由于我國在亞太地區(qū)，以及國際上都是具有影響力的國家，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展正處于高速發(fā)展階段，需要穩(wěn)定的國內(nèi)國外的經(jīng)營發(fā)展環(huán)境，因此我們首要的匯率制度改革目標(biāo)就是保持我國人民幣匯率的相對穩(wěn)定。

（2）必須充分考慮中國屬于轉(zhuǎn)軌制國家，許多市場經(jīng)濟(jì)制度建設(shè)不完善，資源價格存在扭曲的因素，價格秩序等市場配置資源的功能尚未完善，因此匯率制度的改革必須以能提高資源配置的有效性為目標(biāo)?！耙欢ㄒ幸粋€健全的金融體系，要有一個有彈性的匯率制度，雖然匯率改革的推出是05年7月21日，但是這個方案的醞釀是從01年開始的，長達(dá)四年之久，才能夠統(tǒng)一政府、社會各界對匯率改革的認(rèn)識?！豹?/p>

（3）中國貨幣市場與資本市場長期被人為地分割，國內(nèi)市場與國外市場被分割，兩種類型的分割一直阻礙著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展，因此要以新一輪的匯率制度改革為契機(jī)，解決好貨幣市場和資本市場，國內(nèi)國外兩個市場的分割問題。顯然匯率制度改革要以創(chuàng)造，增強(qiáng)上述兩類市場的聯(lián)系、互動、協(xié)調(diào)。

（4）中國過去的匯率制度經(jīng)常為國際所誤解，不認(rèn)可甚至受到攻擊，所以匯率制度的改革同時被賦予增強(qiáng)與國際的溝通，提高國際對我國實(shí)行匯率制度的認(rèn)可度，匯率制度要更好地與國際接軌的目標(biāo)任務(wù)。

四大目標(biāo)中，保持人民幣匯率相對穩(wěn)定是短期且現(xiàn)實(shí)的目標(biāo)，通過合理匯率優(yōu)化配置國內(nèi)資源是我國民遠(yuǎn)的目標(biāo)，而目標(biāo)三、目標(biāo)四的實(shí)現(xiàn)是短期目標(biāo)通向長期目標(biāo)的途徑。因此在現(xiàn)階段我國在保持匯率穩(wěn)定情況下，應(yīng)首先尋求完成第三、四目標(biāo)，然后在相當(dāng)長的時間內(nèi)完成資源優(yōu)化配置的目標(biāo)。

3中國匯率制度選擇方向——目標(biāo)區(qū)匯率制度

（1）目標(biāo)區(qū)匯率的理論發(fā)展與制度框架

克魯格曼的《目標(biāo)區(qū)與匯率動態(tài)學(xué)》提出了匯率目標(biāo)區(qū)的模型并成為該領(lǐng)域的典范。該模型以貨幣理論為基礎(chǔ)，認(rèn)為匯率是一種貨幣現(xiàn)象，由貨幣數(shù)量決定，央行在區(qū)問邊界對匯率干預(yù)的時間間隔無窮小。而匯率水平的決定由線性資產(chǎn)定價關(guān)系式及非套補(bǔ)利率平價的套利條件得出，即匯率由當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)因素和對未來的預(yù)期共同決定。其模型表述如下：

S(t)=M(t)+V(t)+rE［ds/dt］

其中S(t)為直接標(biāo)價法下外匯的即期價格的對數(shù)形式；M（t）表示國內(nèi)貨幣供給量的對數(shù)形式；V(t)表示實(shí)際產(chǎn)出、貨幣供給、貨幣需求以及預(yù)期匯率變動以外的因素的變動率的對數(shù)；rE(ds/dt)表示預(yù)期的貶值率；

通過上述假設(shè)，就可以得到如下結(jié)論：

在目標(biāo)匯率區(qū)制度下，貨幣當(dāng)局會干預(yù)匯率，使之維持在S1和S2之間?？唆敻衤J(rèn)為，在這種情況下，存在兩種可能：

（a）如果假設(shè)預(yù)期匯率變化為零，并且貨幣政策是被動的。貨幣當(dāng)局可以通過減少m使S不超過匯率上限S1，同時可以通過增加m使S不低于匯率下限S2。具體來說，當(dāng)匯率上升到S時，如果v下降，那么S就不會超出S1，此時不用采取貨幣政策；如果v上升，那么就必須采取減少m的貨幣政策，使S控制在低于S1的范圍內(nèi)。當(dāng)匯率下降到S2時，如果v上升，就不須采取貨幣政策；如果v下降，就必須采取增加m的貨幣政策，使S控制在高于S2的范圍內(nèi)。上述原理可以用圖1中的實(shí)線ED表示。（b）如果預(yù)期匯率變動不為零，S可以用圖2中的曲線FG表示，圖中，上半部分曲線在45度之下，而下半部分曲線則在45度線之上，由此可以看出目標(biāo)區(qū)匯率制度有穩(wěn)定匯率的作用。在貨幣供應(yīng)恒定時，匯率沿FG曲線運(yùn)動能比45度線平坦，也就是在目標(biāo)區(qū)匯率制度下，速度沖擊匯率的效應(yīng)比較小。

在目標(biāo)區(qū)匯率制度下，只要政府是一個強(qiáng)政府，市場參與者相信政府所確定的目標(biāo)區(qū)和邊界干預(yù)，“蜜月效應(yīng)”就存在，它將保證國內(nèi)現(xiàn)實(shí)匯率只在目標(biāo)區(qū)內(nèi)波動，而不會超出邊界。目標(biāo)區(qū)匯率制度的優(yōu)點(diǎn)在于以下三個方面：

第一，由于“平滑粘性效應(yīng)”的存在，使匯率不會大幅度波動。平滑粘性效應(yīng)指當(dāng)匯率趨近邊界時，其變化率會趨近于零。平滑粘性效應(yīng)是匯率變動的條件，即匯率沿著邊界是平緩粘貼的，當(dāng)匯率接近邊緣時，市場參與者估計(jì)貨幣當(dāng)局將進(jìn)行干預(yù)，匯率變化對基本因素的反應(yīng)敏感程度減弱，匯率變動的趨勢也變得相對平緩。這意味著匯率是基本經(jīng)濟(jì)因素的非線性函數(shù)。

第二，目標(biāo)區(qū)匯率制度兼顧了浮動匯率制和固定匯率制的優(yōu)點(diǎn)。它具有浮動匯率制的優(yōu)點(diǎn)，使匯率受到市場上外匯供求的影響，達(dá)到合理的資源配置。它又不同于完全浮動匯率制度，因?yàn)橹醒脬y行要對匯率進(jìn)行干預(yù)使匯率達(dá)到預(yù)期的水平，而干預(yù)的同時，由于貨幣當(dāng)局和市場參與者相互配合的互動效應(yīng)的存在，使目標(biāo)區(qū)內(nèi)匯率運(yùn)動的軌跡FG圖2的斜率比浮動匯率制下的斜率小，因而在目標(biāo)區(qū)匯率制下，匯率受基本因素影響的波動幅度要小于浮動匯率制。

第三，它具有固定匯率制的優(yōu)點(diǎn)，由于它的目標(biāo)區(qū)有上限和下限，匯率不會波動的幅度過大，而給一國帶來金融的不穩(wěn)定，它又不同于固定匯率制，因?yàn)橹醒脬y行還可以在必要時改變中心匯率和波動區(qū)間，避免匯率的高估或低估所引發(fā)的外部投機(jī)沖擊。

4中國實(shí)施目標(biāo)區(qū)匯率制度的意義

（1）可增強(qiáng)我國匯率政策的靈活性、有效性。由于目標(biāo)區(qū)帶有一定浮動范圍的區(qū)間，在區(qū)間內(nèi)貨幣當(dāng)局有干預(yù)和不干預(yù)的兩種選擇，因此，央行的匯率政策具有較大的自主性和靈活性。能夠最大限度的利用公眾的“預(yù)期心理”來增強(qiáng)政策干預(yù)的有效性，在目標(biāo)區(qū)內(nèi)，央行的干預(yù)是不定期和不定向的，因而公眾難以對央行的行為作出”完全理性“的預(yù)期，也就無法預(yù)先準(zhǔn)確采取逆向而動的對策，在目標(biāo)區(qū)邊界附近，雖然公眾會預(yù)計(jì)到央行可能采取干預(yù)，但干預(yù)的具體時問、地點(diǎn)及預(yù)期效果無法知曉。因此，多數(shù)投資者會趕在央行干預(yù)前，順應(yīng)預(yù)計(jì)的干預(yù)方向進(jìn)行市場交易，使現(xiàn)實(shí)匯率在央行干預(yù)之前就產(chǎn)生央行所希望的走勢，從而在很大程度減輕央行干預(yù)的壓力，增強(qiáng)了匯率政策的自主性和靈活性。

（2）有利于增加我國企業(yè)的抵抗金融風(fēng)險的意識。采用目標(biāo)區(qū)匯率制度以后，中央銀行和市場參與者共同把匯率運(yùn)動的軌跡置于目標(biāo)區(qū)內(nèi)。我國企業(yè)作為市場參與者，必然會根據(jù)市場上外匯供求，做出相應(yīng)的預(yù)期，這樣能夠增強(qiáng)他們的金融風(fēng)險防范意思，加強(qiáng)管理，有力的防治金融危機(jī)的發(fā)生。我國企業(yè)金融風(fēng)險意識的加強(qiáng)，有利于目標(biāo)匯率的維持，有利于我國金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。

（3）有助于減輕我國貨幣政策的被動性，增強(qiáng)主動性和獨(dú)立性。實(shí)行匯率目標(biāo)區(qū)會，匯率浮動的范圍擴(kuò)大了，央行可以不必在目標(biāo)區(qū)內(nèi)進(jìn)行干預(yù)，這就使央行有了相機(jī)干預(yù)的自由性。同時，在目標(biāo)匯率區(qū)下，由于市場參與者的心理預(yù)期的作用，使最終匯率變動的幅度小于釘住匯率制下的波動幅度，因此即使央行進(jìn)行市場干預(yù)時，所需購入的外幣和拋出的本幣的數(shù)量也不是很多，這樣就不會為了把匯率穩(wěn)定住而被動的增加大量的貨幣投放。

目標(biāo)區(qū)匯率制所具有的內(nèi)在穩(wěn)定機(jī)制，使匯率政策能夠有效的調(diào)節(jié)外匯儲備和國際收支，實(shí)現(xiàn)外部平衡，不僅使匯率政策效率的提高，而且又能能促進(jìn)貨幣政策有效地達(dá)到宏觀經(jīng)濟(jì)內(nèi)部平衡的目標(biāo)，使之不必過多的受外部因素的制約，這將有利于資金的合理流動和配置，最終使貨幣市場和外匯市場的價格均衡，促進(jìn)了宏觀經(jīng)濟(jì)內(nèi)部協(xié)調(diào)均衡、持續(xù)地發(fā)展。

5小結(jié)

近年來，國際上人民幣升值的壓力越來越大，其中有來自外國的輿論，也有來自內(nèi)部的原因，我國現(xiàn)行的有管理的浮動匯率制的本質(zhì)是釘住美元的固定匯率制，它已經(jīng)不能適應(yīng)現(xiàn)階段我國金融市場的要求，必須找到一條可行之路來規(guī)范我國的外匯市場。本文介紹了克魯格曼的目標(biāo)區(qū)匯率制度，以及它所具有的特點(diǎn)，目標(biāo)區(qū)匯率制度與我國現(xiàn)階段的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段需要相符合，與我國目前的人民幣升值壓力情況下的國情相符合，與我國匯率制度改革方向符合。所以，我國在匯率制度改革取向上，可以借鑒其他國家實(shí)行目標(biāo)區(qū)匯率制度的經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國的實(shí)際需要，逐步推行我國匯率制度向目標(biāo)區(qū)匯率制度改革。

參考文獻(xiàn)

篇(3)

【關(guān)鍵詞】匯率制度進(jìn)出口貿(mào)易

一、匯率對進(jìn)出口貿(mào)易的影響

匯率水平是影響進(jìn)出口貿(mào)易的一個重大因素。經(jīng)濟(jì)學(xué)的常識告訴我們，本幣升值，意味著其它國家的貨幣貶值，在進(jìn)行出口貿(mào)易的時候，同樣的貨物進(jìn)口國需要拿出更多的本國貨幣，因此進(jìn)口國可能轉(zhuǎn)而求其它國的商品，不利于本國的出口。而本幣貶值，意味這他國的貨幣升值，進(jìn)口同樣的貨品需要更多的本幣，不利于他國出口。

匯率變動會影響進(jìn)出口貿(mào)易以及貿(mào)易收支，主要體現(xiàn)在以下兩個方面：

1.匯率變動引起收入變化，影響進(jìn)出口貿(mào)易

匯率變動的最直接體現(xiàn)就是本幣的升值或貶值。貨幣升值會造成進(jìn)口商品價格下降，而出口商品價格上升，雖然不利于出口，但是可以改善國際收支，貨幣貶值則可以達(dá)到相反的效果。但是實(shí)際上，貨幣的貶值對收入的影響主要來自兩個方面：貶值會造成進(jìn)口商品價格上升，出口商品價格下降，從而使得貿(mào)易條件惡化。與此同時，在同樣名義收入水平下，消費(fèi)者只能購買較少的商品，也就是導(dǎo)致實(shí)際收入的下降，這必然導(dǎo)致該國支出的下降，從而改善貿(mào)易收支。另外，如該國存在尚未得到充分利用的資源，則貶值可以刺激國內(nèi)外居民對本國該種產(chǎn)品的需求。根據(jù)凱恩斯經(jīng)濟(jì)學(xué)的原理，民眾的經(jīng)濟(jì)支出會通過凱恩斯乘數(shù)而數(shù)倍提高國民收入，國民收入的提高又會提高國內(nèi)支出，達(dá)到良性循環(huán)的結(jié)果。

2.匯率變動引起價格傳遞，影響進(jìn)出口貿(mào)易

前面說到，匯率變動的最直接體現(xiàn)是貨幣的相對價格上升或下降，這首先在進(jìn)出口貿(mào)易中體現(xiàn)出來。但在金融全球化的今天，國際市場的價格變動最終也會影響國內(nèi)市場的一般價格。因此匯率的變動會引起國內(nèi)一般價格水平，從而影響進(jìn)出口商的貿(mào)易額和國家的貿(mào)易收支，這從以下兩個方面體現(xiàn)：首先，貨幣的升值是以本幣表示的進(jìn)口商品價格下跌，如原料或半成品，然后通過價格傳遞，影響最終商品成本的下跌和價格的下跌。其次，匯率變動會使得貿(mào)易收支發(fā)生變化，如貨幣貶值后會出現(xiàn)貿(mào)易收支順差，然后使得外匯儲備增加，而外匯儲備的增加，又使得央行必須通過購買外匯而在國內(nèi)市場上投放更多的基礎(chǔ)貨幣。顯然，更多的基礎(chǔ)貨幣會導(dǎo)致通貨膨脹。近兩年中國的外匯儲備不斷的增長，盡管不是人民幣貶值的結(jié)果，但是大量的外匯儲備和國際經(jīng)濟(jì)的變化，使得中國的通貨膨脹率一直較高就是很好的說明。當(dāng)通貨膨脹出現(xiàn)的時候，其實(shí)是鼓勵人們消費(fèi)，因?yàn)樵诿x貨幣不變的情況下，公眾更有意愿將貨幣轉(zhuǎn)化成有形的資產(chǎn)，客觀上又會推動物價上升。

二、應(yīng)對匯率變化的一般對策

應(yīng)對匯率變化的一般對策主要從進(jìn)出口貿(mào)易中多樣化的進(jìn)口來源，結(jié)算貨幣的選擇，以及利用各種金融工具。

1.選擇多樣化的進(jìn)口來源

如同一國貨幣緊盯著另一國貨幣有很大風(fēng)險一樣，進(jìn)口來源的單一很容易使得出口商轉(zhuǎn)移匯率風(fēng)險，甚至操縱價格。因?yàn)槿绻M(jìn)口來源過于單一，反映了該國的某種資源對其貿(mào)易對象國或者地區(qū)的高度依賴。2007年底和2008年7月發(fā)生的兩次大的石油漲價行為可以說明這一切，因?yàn)槿虻氖唾Y源過渡依賴一些產(chǎn)油國或地區(qū)。某些資源過于依賴單一國家或地區(qū)，必然導(dǎo)致企業(yè)的經(jīng)營嚴(yán)重受制于該國的貨幣匯率的波動，該國進(jìn)而將匯率的風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁到進(jìn)口商。這種單獨(dú)的依賴本來就是不明智的選擇，再加上當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)的不明朗，進(jìn)口商的經(jīng)營風(fēng)險進(jìn)一步放大。因此，必須適當(dāng)?shù)財(cái)U(kuò)大進(jìn)出口業(yè)務(wù)的地域分布，在國際范圍內(nèi)分散原料來源和銷售地點(diǎn)，在多個資金市場上以多種貨幣籌措資金，按照匯率走勢和國際貿(mào)易形勢，建立一定的貨幣組合，就可以在很大程度上分散國際貿(mào)易和投融資中的外匯風(fēng)險。

2.進(jìn)出口貿(mào)易中選擇合理或多種交易幣種

進(jìn)出口貿(mào)易中的出口，特別是出口商要選擇合理的貨幣作為結(jié)算和付款的幣種，當(dāng)然這一般是進(jìn)出口商雙方博弈的結(jié)果。因此，在有關(guān)對外貿(mào)易和借貸等經(jīng)濟(jì)交易中，簽訂合同時選擇何種幣種，作為計(jì)價結(jié)算的貨幣或計(jì)值清償?shù)呢泿?，直接關(guān)系到交易雙方是否將承擔(dān)匯率風(fēng)險。一般而言，出口貿(mào)易采取硬幣計(jì)價，以防匯率貶值給自己帶來損失，而進(jìn)口商會選擇軟幣，以避免升值造成的匯兌損失。如當(dāng)前的國際貿(mào)易中，歐元和人民幣有升值的壓力，而美元貶值已經(jīng)成為現(xiàn)實(shí)，因此出口商更多意愿是以歐元和人民幣作為結(jié)算和付款的幣種，而進(jìn)口上則更愿意選擇美元結(jié)算。當(dāng)然在實(shí)際進(jìn)出口貿(mào)易中，雙方博弈的結(jié)果一般是約定采用一部分硬幣和一部分軟幣，甚至多種貨幣計(jì)價和付款。其結(jié)果是進(jìn)出口商共同承擔(dān)匯率的風(fēng)險，增大了談判的成功率。在長期合同中，還可以使用貨幣保值的方式，即選擇某種與合同貨幣不一致的、價值穩(wěn)定的貨幣，將合同金額轉(zhuǎn)換成用所選的貨幣來表示，在結(jié)算或清償時，按所選貨幣表示的金額以合同貨幣來完成支付。還有一種降低匯率風(fēng)險的辦法是，出口時雖然選擇了軟幣，但可以適當(dāng)提高價格以防貨幣貶值風(fēng)險，進(jìn)口時選擇了硬幣，則可以適當(dāng)壓低價格以防范升值損失。

3.充分利用國際金融工具低于匯率風(fēng)險

金融工具的出現(xiàn)本身就是因?yàn)閰R率風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁的必然結(jié)果，而通過一定的金融工具，進(jìn)出口商也共同承擔(dān)了匯率風(fēng)險，或者向后推遲了承擔(dān)匯率風(fēng)險的必然結(jié)果。對于金融業(yè)發(fā)達(dá)的國家而言，積極地利用金融工具已經(jīng)司空見慣，因此發(fā)展中國家對金融工具的利用顯得更為迫切。這些國家一方面要加快國家的外匯市場建設(shè)，推出各類外匯業(yè)務(wù)，一方面企業(yè)則需要積極利用外匯市場及其金融衍生工具來規(guī)避外匯風(fēng)險。企業(yè)可以運(yùn)用遠(yuǎn)期外匯交易、外匯期權(quán)交易、出口押匯、出口商業(yè)發(fā)票貼現(xiàn)、無本金交割遠(yuǎn)期外匯(NDF)業(yè)務(wù)、外匯借款等多種方式轉(zhuǎn)嫁匯率風(fēng)險。

三、結(jié)束語

當(dāng)前國際經(jīng)濟(jì)形勢非常不明朗，國際金融中心華爾街被拯救，石油價格風(fēng)險較高，日本經(jīng)濟(jì)長期的疲軟以及世界經(jīng)濟(jì)經(jīng)近幾年高速發(fā)展之后也出現(xiàn)減緩的跡象，即使保持高速增長的中國經(jīng)濟(jì)，也因?yàn)閮?nèi)外因素出現(xiàn)了很大的不確定性。而當(dāng)前國際經(jīng)濟(jì)已經(jīng)融為一體，休戚相關(guān)，因此國家之間的貨幣比值變得比以往更加敏感。近日，美歐等六國的中央銀行集體宣布降息以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展足以表明世界經(jīng)濟(jì)的一體化程度非常之高。但是對于進(jìn)出口商而言，匯率變化的巨大風(fēng)險不能僅僅靠國家的財(cái)政政策來進(jìn)行規(guī)避，他們需要選擇更多進(jìn)口來源，需要更靈活的結(jié)算貨幣，以及選擇更多金融工具。

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篇(4)

關(guān)鍵詞：人民幣匯改；一籃子貨幣；配套措施

一、人民幣匯改歷程回顧

匯率制度的重要改革是從黨的以后開始的。1978-1985年基本上是實(shí)行雙重匯率制度；1985-1994年是復(fù)歸單一匯率制度，但實(shí)際上是新的雙重匯率；1994-2005年，匯率制度為盯住單一貨幣美元，非正式地與美元掛鉤，匯率只能在1美元兌8.27至8.28元人民幣這非常窄的范圍內(nèi)浮動；2005年7月21日以后，匯率制度為以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、實(shí)行有管理的浮動匯率制度。然而，近來西方各國又再次要求人民幣升值，以使中國減少出口，擴(kuò)大進(jìn)口，降低對西方的貿(mào)易順差。

2010年6月19日，中國人民銀行根據(jù)當(dāng)時的國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢和我國國際收支基本情況，人民銀行將進(jìn)一步推進(jìn)人民幣匯率形成機(jī)制改革，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。從6月21日起，結(jié)束自2008年9月雷曼危機(jī)以來一直實(shí)施的實(shí)際上盯住美元的匯率制，重新啟動匯改?；謴?fù)了于2005年7月開始實(shí)行“匯改”時引進(jìn)并實(shí)施了大約三年的“有管理的浮動匯率制”。2010年6月重新啟動的匯改也繼承了BBC方式。首先，每天的浮動幅度限制與以往相同，為中間價的±0.5%，但人民幣匯率在同一交易日內(nèi)的實(shí)際浮動幅度比以往有所增加。其次，人民幣匯率與美元以外的主要貨幣，尤其是與歐元的聯(lián)動性得到了加強(qiáng)。這種情況反映出，在作為參考的貨幣籃子中，美元占據(jù)的比重相對下降，相反，以歐元為主的美元以外的主要貨幣所占比重有所上升。最后，雖然人民幣對美元的匯率有所上升，但是重啟匯改以來的三個月中，僅上升了1.9%，升值幅度較小。很明顯，這并不是市場供求的反映，而是中國當(dāng)局不斷干預(yù)市場的結(jié)果。

二、人民幣匯率改革的利弊

（一）人民幣匯率制度改革的收益

1）我國出口已經(jīng)大幅反彈，經(jīng)濟(jì)面臨通脹壓力，調(diào)整匯率政策、增強(qiáng)匯率彈性滿足了國內(nèi)宏觀調(diào)控的需求。保持了經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長的勢頭，這是匯率制度改革的重大收益。近年來我國國內(nèi)生產(chǎn)總值一直保持了持續(xù)、快速的增長速度。

2）增強(qiáng)人民幣匯率彈性，有助于改善我國與世界主要經(jīng)濟(jì)體的關(guān)系，避免了不必要的貿(mào)易中，同時增進(jìn)投資者的信心、參與國際經(jīng)濟(jì)合作以及進(jìn)一步推動匯率制度改革都提升了國際公信力。

3）人民幣彈性的增加有助于減少因?yàn)闅W債危機(jī)導(dǎo)致的國際匯率大幅波動引起的人民幣實(shí)際有效匯率的波動和對進(jìn)出口的沖擊。從長期來看有助于逐步減少歐諾個過經(jīng)濟(jì)增長對出口的以來，推動消費(fèi)成為更加重要的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)。

（二）人民幣匯率制度改革的消極影響

人民幣升值的影響具有兩面性，有積極的一面，也有消極的一面。

1）投機(jī)性資金涌入。由于國外不少人認(rèn)為人民幣被嚴(yán)重低估，因此他們抱有強(qiáng)烈的對人民幣升值的預(yù)期，認(rèn)為現(xiàn)今人民幣升值的幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。如果大幅提高利率會吸引更多的境外資金流入國內(nèi)，外匯儲備急劇增加，進(jìn)一步增大了升值壓力。由于利率無法較大提高，且國內(nèi)物價水平較高，致使我國實(shí)際利率水平較低甚至出現(xiàn)負(fù)利率現(xiàn)象。在國內(nèi)金融投資品種比較少的情況下，股票市場仍持續(xù)低迷，于是各種資金追逐投資，尤其是房地產(chǎn)，使得固定資產(chǎn)投資增幅長期處于高位運(yùn)行。這就要求人民幣加快升值的步伐，以降低國外投資者的升值預(yù)期，并緩解央行的壓力。然而 ，我國的金融體系還不夠完善.出口企業(yè)的戰(zhàn)略調(diào)整以及其應(yīng)對外匯風(fēng)險的規(guī)避能力還有限，貿(mào)然加快升值速度會帶來不可想象的災(zāi)難。

2）人民幣升值會對對外貿(mào)易造成一定的消極影響。人民幣升值，就會提高中國產(chǎn)品的價格，加大資本投入的成本，帶來的是我國出口產(chǎn)品競爭力的下降，同時實(shí)際有效匯率的進(jìn)一步上升會削弱出口，從而引發(fā)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的蕭條。

三、應(yīng)對匯率改革的必要配套措施

人民幣升值的壓力會越來越大，我國政府必須采取一些積極的措施來調(diào)節(jié)人民幣的供給與需求，減輕升值壓力，同時應(yīng)加快推進(jìn)匯率及金融制度方面的改革，制定和實(shí)施具有可操作性的應(yīng)對措施，逐步完善人民幣匯率制度改革。

第一、完善外匯市場。豐富外匯市場產(chǎn)品，增強(qiáng)外匯市場避險能力，建立和健全我國金融衍生品的定價機(jī)制；繼續(xù)擴(kuò)大外匯市場，豐富市場結(jié)構(gòu)，培育多層次的外匯市場交易主體；完善外匯市場自身運(yùn)行機(jī)制與監(jiān)管提高其運(yùn)行效率，建立央行外匯一級做市商制度，增強(qiáng)外匯公開市場操作的市場化程度。

第三，進(jìn)一步拓展貨幣市場和債券市場的廣度和深度。人民幣匯率雙向波動意味著資本流動將會愈發(fā)頻繁，在這種情況下，金融市場的重要性進(jìn)一步凸顯。怎樣吸收來自資本流動和匯率波動短期沖擊引起的負(fù)面影響，取決于貨幣市場和債券市場在廣度和深度領(lǐng)域的實(shí)力。廣度就需要我們放開行政障礙，從推動市場發(fā)展本身的角度來豐富市場參與者類型，由市場參與者覆蓋自身風(fēng)險敞口同時推動整個市場發(fā)展。深度就需要我們進(jìn)一步擴(kuò)大金融市場特別是貨幣市場和債券市場的發(fā)展規(guī)模。

第四，完善一籃子貨幣的匯率形成機(jī)制。沒有一個匯率機(jī)制同時對所有國家都適用，也沒有一個匯率機(jī)制對一個國家的所有時段都適用。一個不變的匯率機(jī)制不可能永遠(yuǎn)是最優(yōu)的。中國的匯率機(jī)制要與時俱進(jìn)，要進(jìn)一步大力增加匯率的靈活性。首先，繼續(xù)實(shí)施適度寬松的貨幣政策，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，增強(qiáng)調(diào)控的針對性和靈活性。要密切關(guān)注國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢的新變化，靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸適度增長。其次，不斷引入并擴(kuò)大人民幣對非美元國際貨幣的直接交易，逐步放寬浮動區(qū)間，引導(dǎo)市場逐步從對人民幣兌美元匯率轉(zhuǎn)向?qū)θ嗣駧庞行R率的關(guān)注。推動我國貨幣信貸合理增長，銀行體系適度流動性，人民幣匯率雙向浮動，彈性增強(qiáng)，金融體系繼續(xù)平穩(wěn)運(yùn)行。

參考文獻(xiàn)

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篇(5)

關(guān)鍵詞：蒙代爾—弗萊明模型；不可能三角；三元悖論；擴(kuò)展三角理論；四面體假說

中圖分類號：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：16723198（2014）03012504

在匯率制度選擇方面，“不可能三角”理論長期以來一直被公認(rèn)為是經(jīng)典的理論分析，國際上關(guān)于匯率制度選擇的研究常以此為依據(jù)。在我國，關(guān)于人民幣匯率制度的選擇問題一直以來也是以此理論作為主要參考。為了克服傳統(tǒng)的不可能三角對匯率制度選擇問題的分析局限，許多學(xué)者在此基礎(chǔ)上同時考慮它影響因素來分析并進(jìn)行了一定的擴(kuò)展。

1 “不可能三角”理論的發(fā)展歷程

1.1 米德沖突（Meada Conflict）

第二次世界大戰(zhàn)后弗里德曼在《浮動匯率論》中指出固定匯率制的弊端，認(rèn)為只有實(shí)行浮動匯率制才能有效調(diào)節(jié)國際收支平衡。隨后，米德于1951年在《國際收支》一文中指出固定匯率制度下，政府只能主要運(yùn)用政策來調(diào)節(jié)社會總需求，進(jìn)一步影響內(nèi)外均衡，在開放經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的特定區(qū)間便會無法兼顧內(nèi)外均衡，難以維持固定匯率制度。米德所分析的沖突通常是指以下兩種：固定匯率下失業(yè)率上升同時經(jīng)常賬戶逆差、通貨膨脹與經(jīng)常賬戶盈余并存。由于匯率工具無法使用，要運(yùn)用財(cái)政政策和貨幣政策來達(dá)到內(nèi)外部同時均衡，政策制定將陷入左右為難。因此他認(rèn)為，固定匯率制要求對資本進(jìn)行管制，控制資本（尤其是短期資本）流動。

1.2 蒙代爾—弗萊明模型（Mundell-Fleming Model）

20世紀(jì)60年代，關(guān)于匯率制度選擇的爭論集中于固定匯率制與浮動匯率制之間。以弗里德曼為首的經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出浮動匯率有利于吸收外部沖擊，而以蒙代爾、金德爾伯格等人則認(rèn)為固定匯率制促進(jìn)各國聯(lián)成穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)體系，有利于世界經(jīng)濟(jì)的協(xié)調(diào)發(fā)展?！懊纱鸂枴トR明模型”的最初形成，是1960年的《在固定和浮動匯率下國際調(diào)整的貨幣動態(tài)》一文，蒙代爾在靜態(tài)條件下提出商品和服務(wù)市場的等式和國際收支平衡的等式。“蒙代爾證明了匯率制度的深遠(yuǎn)重要性：浮動匯率下，貨幣政策強(qiáng)而有力，財(cái)政政策無能為力；固定匯率下，兩個政策的效果恰好相反”。1962年，弗萊明在《固定和浮動匯率制下國內(nèi)金融政策》中，以IS-LM模型為基礎(chǔ)，融入國際收支因素，研究了內(nèi)外均衡在開放經(jīng)濟(jì)下的實(shí)現(xiàn)，指出穩(wěn)定政策的效果取決于國際資本流動的程度。該模型擴(kuò)展了對不同政策效應(yīng)在開放經(jīng)濟(jì)下的分析，說明一國宏觀經(jīng)濟(jì)受資本流動情況和匯率制度的影響，證明了固定匯率制度下的“米德沖突”是可以解決的。

1.3 不可能三角（Impossible triangle）

固定匯率制會使貨幣政策喪失自主性，無法調(diào)節(jié)對國內(nèi)產(chǎn)出和就業(yè)，只能作為來沖銷資本的流動維持匯率穩(wěn)定的工具。正是從這個意義出發(fā)，蒙代爾提出了著名的“不可能三角”理論，即資本自由流動、固定匯率制度和貨幣政策獨(dú)立性三者不能兼得。據(jù)此，克魯格曼和奧伯斯費(fèi)爾德（1979）進(jìn)一步將其形式化為“不可能三角”模型。

2 “不可能三角”理論的內(nèi)涵

“不可能三角”的基本含義是：一個國家不可能同時實(shí)現(xiàn)資本流動自由、貨幣政策獨(dú)立和匯率穩(wěn)定，即三角的三個頂點(diǎn)不能同時成立，如圖1所示.

圖1 不可能三角它形象地說明了在資本流動性、貨幣政策有效性和匯率制度三者之間只有三種選擇：

（1）保持資本完全流動性和貨幣政策獨(dú)立性，放棄匯率穩(wěn)定性，實(shí)行浮動匯率制。在資本完全流動條件下，自由出入的國際資金導(dǎo)致國際收支不穩(wěn)定，如果貨幣當(dāng)局保持貨幣政策獨(dú)立并不對此進(jìn)行干預(yù)，本幣匯率將隨著資金供求情況頻繁波動。通過匯率調(diào)整以改善國際收支由此影響國際資本流動雖然有一定局限性，但不失為一個較好的選擇。然而，在發(fā)生金融危機(jī)的國家，特別是發(fā)展中國家，由于信心危機(jī)的存在，其效果將大打折扣，甚至反而導(dǎo)致危機(jī)惡化，政府的最后會選擇實(shí)行資本管制以穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)形勢。

（2）保持貨幣政策獨(dú)立性和匯率穩(wěn)定，放棄資本完全流動性，實(shí)行資本管制。在金融危機(jī)的沖擊、匯率貶值無效時，資本管制成了唯一選擇。這多見于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)的國家。一方面由于這些國家需要相對穩(wěn)定的匯率制度來維護(hù)穩(wěn)定的對外經(jīng)濟(jì)，另一方面是則是資本管制監(jiān)管能力較弱，無法有效管理自由流動的資本。

（3）維持資本完全流動性和匯率穩(wěn)定，放棄貨幣政策獨(dú)立性。在匯率固定的情況下，資本的自由流動將抵消一國貨幣政策的效果，導(dǎo)致本國貨幣喪失獨(dú)立性。在此情況下很難做到實(shí)施獨(dú)立的貨幣政策根據(jù)本國實(shí)際情況對經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控，最多是發(fā)生投機(jī)沖擊時在短期內(nèi)被動調(diào)整利率以維護(hù)匯率固定。事實(shí)上，為實(shí)現(xiàn)資本的完全流動與匯率的穩(wěn)定，貨幣政策獨(dú)立性將被被迫放棄。

“不可能三角理論”清晰地闡釋了資本自由流動、貨幣政策獨(dú)立性和匯率穩(wěn)定性三者之間的關(guān)系，但它遺漏了關(guān)于國際資本市場中存量均衡的討論，也沒有表述中間匯率制度的影響。在“不可能三角”模型中，蒙代爾認(rèn)為形成利差的唯一因素是國際資本流動，然而在現(xiàn)實(shí)中各國利差是普遍存在的。

3 “不可能三角”理論的擴(kuò)展

關(guān)于匯率制度的選擇問題，“蒙代爾—弗萊明”模型及由此得出的“不可能角”理論仍被公認(rèn)為是較好的分析工具，因而國際上長期以來將“不可能三角”理論引為經(jīng)典的匯率制度選擇依據(jù)。但由于理論自身的遺漏和局限性，許多學(xué)者在此基礎(chǔ)上同時考慮其它影響因素來對其進(jìn)行擴(kuò)展。其中主要有克魯格曼和弗蘭科爾（1999）的三元悖論、易綱和湯弦（2001）的擴(kuò)展三角理論、豪斯曼（2001）等將一國本幣國際借債能力的引入以及沈國兵和史晉川（2002）以此為基礎(chǔ)提出的四面體假說等，下文將對以上理論進(jìn)行分析。

3.1 三元悖論

1997年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，克魯格曼認(rèn)為主要原因是在資本自由流動的情況下的固定匯率制度。他在《亞洲發(fā)生了什么》中提出了“三元悖論”理論，并在《蕭條經(jīng)濟(jì)學(xué)的回歸》中對該理論進(jìn)行了論述，指出一國無法同時實(shí)現(xiàn)資本自由流動、貨幣政策獨(dú)立性和匯率穩(wěn)定三大金融目標(biāo)，只能選擇其中兩個。

這一原則可以用圖2來直觀表示?！叭Ｕ摗笔侵傅氖瞧渲械幕疑菂^(qū)域。資本完全流動同時實(shí)行固定匯率制度，則貨幣政策喪失完全獨(dú)立；若堅(jiān)持貨幣政策獨(dú)立，則必須放棄固定匯率制度；維持貨幣政策獨(dú)立和固定匯率制度，則必須實(shí)行資本管制。即灰色三角形的三角只能擇其二。它是對開放經(jīng)濟(jì)條件下宏觀經(jīng)濟(jì)政策選擇問題的高度抽象概括。

圖2 三元悖論然而，實(shí)際經(jīng)濟(jì)中幾乎不存在資本的自由流動、貨幣政策的完全獨(dú)立和匯率制度的完全固定。貨幣政策的獨(dú)立是相對的，很難保證完全獨(dú)立；有些國家實(shí)行的是介于固定匯率和浮動匯率之間的體制；資本也存在既非完全管制也非自由流動的狀態(tài)。正如弗蘭科爾（1999）所說，“并沒有令人信服的證據(jù)說明，為什么不可以在貨幣政策獨(dú)立性和匯率穩(wěn)定兩個目標(biāo)的抉擇中各放棄一半，從而實(shí)現(xiàn)一半的匯率穩(wěn)定和一半的貨幣政策獨(dú)立性。”而現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，一國的政策選擇通常是處于介于各種極端情況之間，這也正是“三元悖論”的局限。

3.2 擴(kuò)展三角理論

對于許多國家，尤其發(fā)展中國家而言，大規(guī)模的資本流動尚且不構(gòu)成問題，實(shí)行中間匯率制度更為合適。在研究人民幣匯率制度選擇的問題上，國內(nèi)學(xué)者嘗試在“不可能三角”的基礎(chǔ)上根據(jù)我國的特殊國情來具體分析。其中最著名的當(dāng)屬易綱和湯弦（2001）在《匯率制度“角點(diǎn)解假設(shè)”的一個理論基礎(chǔ)》中提出的擴(kuò)展三角理論。

假定金融衍生工具不發(fā)達(dá)，一方面不能通過對沖來規(guī)避匯率風(fēng)險，另一方面也使投機(jī)攻擊缺乏有力的杠桿，同時資本流動程度是外生的，由國內(nèi)金融體系成熟度決定。他們進(jìn)一步擴(kuò)展不可能三角，構(gòu)造了一個指標(biāo)體系，提出x+y+m=2公式。其中x代表匯率，y代表貨幣政策，m代表資本流動狀態(tài)。每個點(diǎn)（x，y，m）到三邊（匯率穩(wěn)定，貨幣政策完全獨(dú)立，資本完全自由流動）的距離分別為（1-x，1-y，1-m）。三個變量取值區(qū)間為[0，1]。X、Y、Z從0到1分別表示從完全自由浮動到完全的固定匯率制度、從貨幣聯(lián)盟到貨幣政策完全獨(dú)立、從資本完全管制到資本自由流動，x、y和m箭頭分別表示匯率穩(wěn)定性、貨幣政策獨(dú)立性和資本流動性增加的方向。如圖3所示：

圖3 擴(kuò)展三角可見，x，y，m中，任意兩個為1，另一個就必為0，每個變量在0到1之間取值所對應(yīng)的政策組合被稱為中間匯率制。這樣就為分析蒙代爾的“不可能三角”和弗蘭科爾的“半獨(dú)立、半穩(wěn)定”的觀點(diǎn)（即（x，y，m）=（1/2，1/2，1）這一類的情況）提供了形式化的工具。在擴(kuò)展三角中，匯率制度的選擇有以下幾種：貨幣政策完全獨(dú)立+資本完全自由流動+匯率自由浮動、貨幣政策完全獨(dú)立+資本完全管制+匯率固定、貨幣政策完全獨(dú)立+資本有限流動+匯率有限浮動、貨幣政策不獨(dú)立+資本完全流動+匯率固定、貨幣政策有限獨(dú)立+資本有限流動+匯率固定、貨幣政策有限獨(dú)立+資本完全流動+匯率有限浮動、貨幣政策有限獨(dú)立+資本有限流動+匯率有限浮動。

這一分析框架把前人的角點(diǎn)解擴(kuò)展為所有可能的組合，說明了中間匯率制度存在的可能性。這不僅為我國研究貨幣政策和匯率政策提供了理論基礎(chǔ)，也為我們分析未來的貨幣政策提供了一個很好的視角。當(dāng)資本流動規(guī)模比較小、金融衍生工具不發(fā)達(dá)時，經(jīng)濟(jì)個體不能通過對沖來規(guī)避匯率風(fēng)險，同時投機(jī)攻擊也缺乏有效的放大杠桿，政府可選擇中間制度解。而隨著資本流動規(guī)模逐漸增大和金融衍生工具的不斷發(fā)展，中間匯率制度試圖為公眾提供免費(fèi)的匯率風(fēng)險保險而導(dǎo)致公眾的道德風(fēng)險行為，這很可能成為貨幣危機(jī)的根源。他們認(rèn)為當(dāng)效率的要求使各國趨向于資本完全流動時，匯率制度將趨向貨幣聯(lián)盟的形式或更加靈活，最終角點(diǎn)解制度將占優(yōu)勢，完全浮動將與貨幣聯(lián)盟并存，而貨幣聯(lián)盟對外又完全浮動。

擴(kuò)展三角理論雖然將不可能三角模型形式化，但也只是關(guān)于匯率制度選擇的一種特例，沒有考慮到不同經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國家用本幣在國際金融市場上借債能力的差異會直接影響匯率浮動方式。

3.3 本幣國際借債能力的引入

長期以來，對匯率制度選擇的研究多是局限于資本流動性、貨幣政策獨(dú)立性和匯率制度的固定與否三者組合的框架里，并沒有過多的突破。

豪斯曼等指出，被歸類為浮動匯率制度或?qū)挿鶇R率帶的國家在管理匯率政策的方式上存在顯著差異，表現(xiàn)在國際儲備的水平、匯市干預(yù)的傾向和為應(yīng)對沖擊所允許的匯率靈活性上。他們記錄這些差異，探索匯率變動到價格的傳遞以及在資產(chǎn)負(fù)債表的貨幣錯配的后果并由此聯(lián)想到一個國家本國貨幣的國際借款能力，發(fā)現(xiàn)它和浮動匯率模式之間有很強(qiáng)的聯(lián)系。他們采集38個國家的樣本（12個工業(yè)國家和26個發(fā)展中國家），發(fā)現(xiàn)這些國家持有的儲備水平差異很大的差異，第三世界國家浮動的儲備非常低的水平，允許儲備或利率水平相對高的匯率波動，新興國家則在相反的極端，而其他工業(yè)國家處于中間位置。他們分析，不需要管理匯率的國家并不需要大量儲備，而需要對匯率水平進(jìn)行管理的國家則需要大量的儲備來支持匯率政策?？梢砸员編胚M(jìn)行國際借款的國家傾向于保持規(guī)模較小的儲備，并且能容忍較高的利率變動波動，而不以本幣進(jìn)行國際借債的浮動匯率制國家往往傾向于持有較大規(guī)模的儲備，并且對于匯率所能容忍的波動則比前者要小得多。

雖然豪斯曼等在論文中將國家本國貨幣的國際借款能力納入考慮的重點(diǎn)不是為了解決浮動匯率制度和固定匯率匯率制度之間選擇的問題，而是著重于浮動匯率制度下的匯率管理，但他們的這一發(fā)現(xiàn)的確為“不可能三角”理論的突破性擴(kuò)展——引入第四個重要變量——本幣國際借債能力，起到了關(guān)鍵的啟示作用。

3.4 四面體假說

基于以上研究成果，沈國兵和史晉川在《匯率制度的選擇：不可能三角及其擴(kuò)展》中，將本幣國際借債能力引入易綱的擴(kuò)展三角模型基礎(chǔ)，將不可能三角模型拓展為四面體假說，并且進(jìn)一步認(rèn)為，不可能三角是四面體假說的一個特例。

他們假定匯率浮動方式主要取決于本幣在國際市場上的借債能力，而不是匯率傳遞水平，那么一般而言，用本幣在國際市場上借債能力越強(qiáng)，允許匯率變動程度越高。此外，他們修正補(bǔ)充了兩種反常情況：用本幣在國際市場上借債能力很強(qiáng)，卻保持匯率固定，如EMU和貨幣局；用本幣在國際市場上借債能力很弱，卻不得不讓匯率自由浮動，如新興市場發(fā)生危機(jī)時。因此，本幣在國際市場上借債能力與匯率變動程度就不再是簡單地呈正相關(guān)關(guān)系，而是存在著多種可能，由此排除本幣國際借債能力與匯率變動程度之間可能的內(nèi)生性。同樣，本幣的國際借債能力與貨幣政策依附程度、資本控制程度也密切關(guān)聯(lián)。當(dāng)本幣具有完全國際借債能力時，貨幣政策依附程度最小、資本控制程度最小；當(dāng)本幣具有不完全國際借債能力時，二者變得復(fù)雜，貨幣政策可完全獨(dú)立、有限獨(dú)立或不獨(dú)立，資本可有限流動或管制，這也排除了三者之間可能的內(nèi)生性。他們用這四個變量構(gòu)筑的四面體如圖4所示。

圖4 四面體假說C、M、K、E四個面分別代表本幣無借債能力、貨幣政策完全獨(dú)立、資本完全流動、固定匯率制。A1、A2、A3、A4四個角分別表示四種不同的匯率制度組合。O點(diǎn)到四個面垂直距離分別為Cb，Ms，Kc和Ev分別衡量本幣國際借債能力、貨幣政策依附程度、資本控制程度和匯率變動程度。令四面體高為1，則有：0≤Cb，Ms，Kc，Ev≤1；Cb+Ms+Kc+Ev=1。當(dāng)Cb=0，即本幣無借債能力時，得到Ms+Kc+Ev=1，四面體就退化為底面C，所得組合與“不可能三角”完全一致，故稱后者是四面體所有可能組合的一個子集。當(dāng)Cb>0時，組合拓展為：本幣完全借債+資本完全流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率固定、本幣有限借債+資本完全流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率有限浮動、本幣有限借債+資本完全流動+貨幣政策有限獨(dú)立+匯率有限浮動、本幣有限借債+資本完全流動+貨幣政策有限獨(dú)立+匯率固定、本幣有限借債+資本有限流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率有限浮動、本幣有限借債+資本有限流動+貨幣政策有限獨(dú)立+匯率有限浮動、本幣有限借債+資本有限流動+貨幣政策有限獨(dú)立+匯率固定、本幣有限借債+資本有限流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率固定、本幣完全借債+資本完全流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率固定、本幣有限借債+資本完全流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率有限浮動、本幣有限借債+資本完全流動+貨幣政策有限獨(dú)立+匯率固定、本幣有限借債+資本有限流動+貨幣政策完全獨(dú)立+匯率固定。這些組合在實(shí)踐中是存在的，平面的三角模型無法確切地加以歸類，而在四面體模型中它們得以確切解釋。

隨著新變量的引入，模型和組合變得更加復(fù)雜多樣。他們預(yù)測，在諸多因素的選擇以及自身變化和相互作用之下，匯率制度的選擇是多種匯率制度形式并存的動態(tài)的轉(zhuǎn)換過程。

4 總結(jié)與啟示

從最初的米德沖突到蒙代爾-弗萊明模型再到不可能三角，隨后擴(kuò)展到三元悖論、擴(kuò)展三角和引入了新變量的四面體假說，這些理論在日趨復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下為研究匯率制度選擇的問題以及政策之間的配合與協(xié)調(diào)提供了經(jīng)典的分析依據(jù)和基礎(chǔ)。我國1994年至2005年采取“貨幣政策獨(dú)立+固定匯率+資本管制”的組合；2005年7月的匯率改革實(shí)現(xiàn)了較為靈活的匯率制度，并增強(qiáng)匯率彈性和逐步放開資本管制；到2010年新匯改，人民幣匯率彈性隨著資本項(xiàng)目的進(jìn)一步開放進(jìn)一步增強(qiáng)。由此看出，我國匯率政策都是在此框架下制定的。作為一個大國，我國是不可能放棄貨幣政策獨(dú)立性的，故主要問題即為在固定匯率制和資本自由流動之間二者擇其一，從長期看來，貨幣政策獨(dú)立、浮動匯率制度和資本自由流動這一組合將是最終選擇。

實(shí)現(xiàn)人民幣匯率完全市場化的浮動匯率制度是一個長期的、漸進(jìn)的過程，資本的自由流動也不是一蹴而就的。面對越來越復(fù)雜的國際形勢和經(jīng)濟(jì)環(huán)境，不可能三角理論及其擴(kuò)展理論也逐漸暴露出其本身固有的局限性，但其基本原理與框架還是為我國匯率制度選擇提供了理論支持。我們不應(yīng)該局限于理論本身，而更應(yīng)該做出發(fā)展，尋求改變和突破并加以靈活應(yīng)用。結(jié)合我國的基本國情，從我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)際出發(fā)，對癥下藥，逐步穩(wěn)健地推進(jìn)匯率制度改革，最終實(shí)現(xiàn)預(yù)期的匯率自由浮動與資本自由流動目標(biāo)。

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篇(6)

關(guān)鍵詞：匯率制度；經(jīng)濟(jì)發(fā)展；內(nèi)部均衡；外部均衡

中圖分類號：F830.73文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1006-1428（2007）07-0004-05

隨著我國經(jīng)濟(jì)開放的深化，匯率制度在促進(jìn)貿(mào)易快速發(fā)展和推動經(jīng)濟(jì)高速增長的同時，也引發(fā)了國際收支失衡，協(xié)調(diào)這種矛盾關(guān)系到國際間的長期交往以及我國經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。因此，從經(jīng)濟(jì)學(xué)視角審視我國匯率制定改革的績效，是本文研究的重點(diǎn)。

一、研究文獻(xiàn)綜述

Mussa(1986)最早研究了匯率制度的經(jīng)濟(jì)績效，他發(fā)現(xiàn)，在固定名義匯率和可變動名義匯率兩種匯率制度安排下，實(shí)際匯率行為存在系統(tǒng)性差別。Calvo (1986)對拉美國家的名義匯率制度與經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)的關(guān)系做了描述性說明。Baxter and Stockman(1989)開創(chuàng)了實(shí)證研究“匯率制度與經(jīng)濟(jì)績效關(guān)系”的先河，比較了布雷頓森林體系崩潰前后重要經(jīng)濟(jì)總量的時間級數(shù)后發(fā)現(xiàn)，在靈活匯率制度下,除了實(shí)際匯率具有更大的可變性之外,關(guān)鍵的宏觀經(jīng)濟(jì)總量和不同匯率制度之間沒有顯著差異。Edison and Melvin(1990)研究發(fā)現(xiàn)，用經(jīng)驗(yàn)主義對不同匯率制度下經(jīng)濟(jì)績效比較，最終證明沒有結(jié)論。Little，Corden，Cooper and Rajapatirana(1993)以18個發(fā)展中國家為研究對象，結(jié)果發(fā)現(xiàn)某些國家低通貨膨脹與釘住匯率有關(guān)。Flood and Rose(1995)研究表明，除了實(shí)際匯率行為的差異之外，匯率制度與經(jīng)濟(jì)績效發(fā)生的差異不存在相關(guān)關(guān)系。Mundell(1995) 檢驗(yàn)了布雷頓森林體系崩潰前后工業(yè)國的經(jīng)濟(jì)增長，發(fā)現(xiàn)在固定匯率制度盛行的早期與更快的經(jīng)濟(jì)增長相聯(lián)系。Edward(1996)實(shí)證分析得出，釘住匯率制度下通貨膨脹較小。Ghosh，Gulde，Ostry and Wolf(1997)根據(jù)1960-1997年間約140個國家數(shù)據(jù)建立了實(shí)證模型，按實(shí)際情況把匯率制度分為9種，研究發(fā)現(xiàn)實(shí)行釘住匯率制的國家通貨膨脹率要低得多，波動性也較小，釘住制匯率國家的人均經(jīng)濟(jì)增長率要稍低些，盡管這些國家的投資率稍高。Ghosh等人(2000)還發(fā)現(xiàn)，實(shí)行貨幣局制度的國家，其通貨膨脹表現(xiàn)要優(yōu)于實(shí)行“軟”釘住匯率制的國家。在經(jīng)濟(jì)增長方面，貨幣局和自由浮動優(yōu)于“軟”釘住國家。Levy-Yeyati and Sturzenegger(2000)，考察了戰(zhàn)后布雷頓森林體系時期(1974-1999)150多個國家的情形，構(gòu)筑了事實(shí)分類法LYS數(shù)據(jù)庫，分析發(fā)現(xiàn)，實(shí)行中間匯率制度的國家，通貨膨脹率要高于固定和浮動匯率制國家。在人均增長率方面，實(shí)行釘住匯率制的發(fā)展中國家不但增長率低，波動率也高。Corker(2000)通過對東歐五國的研究發(fā)現(xiàn)，一國一攬子政策的一致性對于宏觀經(jīng)濟(jì)績效非常重要，而不是匯率制度本身。Bailliu(2000)認(rèn)為，靈活匯率安排只在資本流動相對開放的國家與更高的增長相關(guān)，匯率制度變化是與低的經(jīng)濟(jì)增長相關(guān)，匯率靈活性本身不足以促進(jìn)中期經(jīng)濟(jì)增長。Levy-Yeyati and Sturzenegger(2001)的研究證實(shí)，在發(fā)展中國家中，實(shí)行固定匯率制的國家有較低的經(jīng)濟(jì)增長率和較高的產(chǎn)出波動。Wolf(2001)研究發(fā)現(xiàn)，法定分類和實(shí)際分類下，釘住匯率都顯示出最低通脹和貨幣增長率，但是，匯率固定與通脹之間的關(guān)系非線性。

Goldstein and Tuner(1996)研究了發(fā)展中國家匯率制度問題，他們認(rèn)為，固定匯率制度下國民經(jīng)濟(jì)對外部沖擊的應(yīng)對能力下降，因此，金融體系的不穩(wěn)定性增加。Bordo and Schwartz(1997)認(rèn)為，亞洲新型市場國家(地區(qū))的金融危機(jī)反映了經(jīng)濟(jì)基本面與釘住匯率制度之間的沖突。Eichengreen and Rose (1998)提出了相反的意見，保持匯率駐錨的目標(biāo)可以制約政策制定者作出反復(fù)無常的政策選擇，把引發(fā)金融危機(jī)的國內(nèi)沖擊降到最低程度。Velasco and Lespends(1999)發(fā)現(xiàn)，發(fā)展中國家美元債務(wù)的大量存在需要選擇固定匯率制度。Eichengreen and Arteta(2000)研究得出，匯率制度對銀行危機(jī)爆發(fā)的可能性沒有顯著影響。Domac and Peria (2000)用實(shí)證方法研究發(fā)現(xiàn)，在控制了宏觀經(jīng)濟(jì)和外部因素之后，固定匯率制減少了發(fā)展中國家發(fā)生銀行業(yè)危機(jī)的可能性。Calvo and Reinh-art(2000)也認(rèn)為，浮動匯率制度不適合發(fā)展中國家，強(qiáng)調(diào)了匯率固定對發(fā)展中國家金融安全的重要性。Chang and Velasco(2000)研究指出，即使某一金融體系在其他方面來說有效率，但如果該體系中流動性不足，則釘住匯率制可能會促進(jìn)金融恐慌。Williamson(2000)從防范危機(jī)的角度出發(fā)，研究結(jié)果表明角點(diǎn)解匯率制度(貨幣局和浮動匯率)同樣可能形成危機(jī)。

0bstfeld and Rogoff (2000)指出，釘住匯率制會阻止順周期調(diào)節(jié)，在粘性工資條件下，當(dāng)發(fā)生對生產(chǎn)率的沖擊時，匯率釘住不允許實(shí)際工資發(fā)生調(diào)節(jié)，從而不允許產(chǎn)出進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)節(jié)。Moreno(2000)研究發(fā)現(xiàn)，東亞國家中釘住匯率制不能帶來明顯的公信力和宏觀紀(jì)律的好處。同時釘住制下的平均經(jīng)濟(jì)增長率略高，但在控制了“幸存者偏差”之后，兩者的差別顯著縮小。Reinhart-Rogoff (2002)根據(jù)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和資本流動程度的不同，把所選擇的樣本劃分為發(fā)達(dá)國家、新興國家和發(fā)展中國家，然后分別研究不同類型國家匯率制度與經(jīng)濟(jì)績效的關(guān)系。Brooks and Oomes(2003)認(rèn)為中間匯率制度比起兩極匯率制度更能表現(xiàn)出明顯的持久力。對于相對發(fā)展中國家來說，固定或相對剛性的匯率制度能夠表現(xiàn)出較低的通貨膨脹不以經(jīng)濟(jì)的高速增長作為代價。對于發(fā)達(dá)國家，相對浮動的匯率制度能提供更高的發(fā)展速度而不需要更多的信用成本。Genberg and Swobada(2004)在“害怕固定”的假設(shè)下，證明相對于那些實(shí)施浮動匯率制度的國家，實(shí)施固定匯率制度的國家，他們的匯率頻率分配性質(zhì)的變化是不一樣的。

近年來國內(nèi)學(xué)者也開始關(guān)注匯率制度與經(jīng)濟(jì)績效的研究。陳平、王曦(2002)討論了人民幣匯率穩(wěn)定運(yùn)行態(tài)勢后面的微觀行為原因，建立了我國的外匯需求和供給函數(shù)，研究發(fā)現(xiàn)現(xiàn)行匯率制度構(gòu)成了對匯率政策的嚴(yán)重制約，調(diào)節(jié)國際收支不得不倚重于直接管制的運(yùn)用，貨幣政策喪失了獨(dú)立性。余波(2002)認(rèn)為人民幣匯率變動基本上不反映經(jīng)濟(jì)趨勢，他引入完全信息靜態(tài)博弈框架來分析政策選擇，證明了現(xiàn)行的人民幣管理浮動匯率制并不是一個穩(wěn)定、唯一的均衡，存在效率問題，需要制度創(chuàng)新。唐建華(2003)回顧了匯率制度選擇的理論爭論，從匯率制度與匯率的表現(xiàn)、通貨膨脹、真實(shí)經(jīng)濟(jì)變量以及銀行危機(jī)的關(guān)系等方面，對匯率制度與經(jīng)濟(jì)績效進(jìn)行了研究。李靜萍(2004)重點(diǎn)闡釋了不同分類法對匯率制度與經(jīng)濟(jì)績效關(guān)系實(shí)證研究的不同影響。

以上研究成果基于開放條件下市場經(jīng)濟(jì)體系的狀況，作出了積極的貢獻(xiàn)。但是，對我國匯率制度變遷的經(jīng)濟(jì)績效研究很少。本文通過研究匯率制度變遷對內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)均衡指標(biāo)的影響，分析我國匯率制度變遷產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)績效，從中得到啟示。

二、我國經(jīng)濟(jì)體制改革中的匯率制度變遷

我國計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制向市場經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌以來，人民幣匯率制度先后經(jīng)歷了多次演變。

1981年，外匯體制改革邁步，嘗試雙重匯率制度，即復(fù)合匯率制度。官方匯率仍沿用一籃子貨幣加權(quán)計(jì)算，保持1美元兌1.50元人民幣；對外貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算匯率按1：2.80元人民幣的水平結(jié)算，實(shí)行外匯留成制度。人民幣匯率制度由固定匯率制轉(zhuǎn)向較有彈性的匯率制度，但幅度很小。

1985年，實(shí)行單一匯率，取消了內(nèi)部貿(mào)易結(jié)算價，將官方匯率調(diào)為1美元兌2.80元人民幣，之后連續(xù)多次下調(diào)。這期間名義上實(shí)行單一匯率，實(shí)際上是雙重匯率制度，即官方匯率和外匯調(diào)劑價格并存。1991年，宣布實(shí)行浮動匯率制。由于中央銀行對官方匯率部分直接控制，對調(diào)劑價進(jìn)行管理，因此，人民幣實(shí)際是進(jìn)入到了管理浮動匯率制。

1994年，匯率制度改革力度加大，確立了以市場供求為基礎(chǔ)單一的、有管理的浮動匯率制度，建立了全國統(tǒng)一的銀行間外匯市場――外匯交易中心，將外匯調(diào)劑價和官方匯率牌價并軌，人民幣大幅度貶值為1美元兌8.70元人民幣。取消外匯留成制度，實(shí)行統(tǒng)一銀行結(jié)售匯制度，實(shí)行在經(jīng)常項(xiàng)目下的人民幣可自由兌換制度，取消外匯收支的指令性計(jì)劃，國家主要運(yùn)用經(jīng)濟(jì)、法律手段實(shí)現(xiàn)對外匯和國際收支的調(diào)控。人民幣對美元保持固定比價，尤其是亞洲金融危機(jī)期間，人民幣匯率一直保持穩(wěn)定，實(shí)際上是釘住美元的固定匯率制度。

2005年，中國人民銀行宣布實(shí)行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣有管理的浮動匯率制度，人民幣對美元升值2%。這個被視為BBC(band, basket, crawling；浮動區(qū)間+籃子貨幣+爬行盯住)的規(guī)則，確定了美元兌人民幣匯率浮動區(qū)間不超過千分之三，但中心匯率(央行外匯市場干預(yù)的目標(biāo)匯率)不公布，給中央銀行留下了緩沖余地。事實(shí)證明，此次匯率制度改革和人民幣對美元升值的決策完全正確。2007年4月3日，人民幣兌美元匯率中間價為7.73：1，人民幣累計(jì)升值約5.9%。

從我國經(jīng)濟(jì)體制改革的背景解析，匯率制度變遷可分為兩個階段：政府推動改革階段和市場推動改革階段。1980--2004年，是政府主導(dǎo)的匯率制度變遷階段。在經(jīng)濟(jì)體制改革的背景下，政府主動改革僵化的匯率制度以適應(yīng)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)型，主要通過兩方面推進(jìn)，一方面，逐步放松對外匯的嚴(yán)格管制，引入市場運(yùn)行機(jī)制，另一方面，降低人民幣匯價，人民幣整體呈現(xiàn)持續(xù)貶值趨勢，推動國際貿(mào)易發(fā)展增加外匯積累。這一時期的匯率制度變遷，實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定外匯市場和推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的目標(biāo)，非常成功。2005―2007年，是市場推動的匯率變遷階段。

三、匯率制度變遷的經(jīng)濟(jì)績效

我國匯率制度變遷的經(jīng)濟(jì)績效，需要從不同的層面進(jìn)行考察。

我們將匯率改革后的實(shí)際匯率水平和人民幣均衡匯率水平作比較。

（一）對1981-1984年的匯率制度改革績效分析

1981年實(shí)行復(fù)合匯率制度，較高的對外貿(mào)易內(nèi)部結(jié)算匯率對出口有促進(jìn)作用，也給國家造成了財(cái)政負(fù)擔(dān)的不利影響。因此，國家逐步調(diào)低了對外公布的官方匯率，這種政策性的調(diào)整造成了1983年開始人民幣逐漸高估。這時期的匯率高估導(dǎo)致了貿(mào)易收支狀況的急劇惡化，1983年我國外貿(mào)凈出口出現(xiàn)負(fù)增長，貿(mào)易順差從1982年的30.3億美元減少到8.4億美元，1984年出現(xiàn)12.7億美元的外貿(mào)逆差。說明內(nèi)部結(jié)算價的實(shí)施，很大程度上阻礙了我國貿(mào)易的迅速發(fā)展，匯率制度表現(xiàn)為負(fù)的經(jīng)濟(jì)績效。

同時，由于改革開放前的就業(yè)體制僵化，加上“”十年城鎮(zhèn)積累了大量的失業(yè)人員，到1983年有所緩解，說明本幣適度貶值和釘住匯率制度緩解了失業(yè)壓力。這一時期，通貨膨脹率年均值2.92%，經(jīng)濟(jì)增長率年均值9.6%。因此，匯率制度在促進(jìn)內(nèi)部宏觀經(jīng)濟(jì)均衡目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)上產(chǎn)生了作用。

（二）1985-1993年的匯率制度改革績效分析

1985、1986、1989和1990年，人民幣匯率先后4次大幅度貶值，分別達(dá)12.5%、13.6%、21.2%和9.8%。匯率低估平均值為12.53%，人民幣一直處于低估狀態(tài)。1991年4月9日，宣布實(shí)行浮動匯率制度，當(dāng)年匯率貶值10%，低估幅度一度增加，到1993年高達(dá)19.3%。

人民幣幾次大幅度貶值應(yīng)該對出口的刺激作用顯著，但是，經(jīng)濟(jì)績效并不明顯。原因是，當(dāng)商品換匯成本降低從虧損轉(zhuǎn)為盈利時，外貿(mào)部門競相提高收購價格，抵消了匯率下調(diào)的效果。另一方面，匯率大幅度貶值不同程度提高了以人民幣計(jì)價的進(jìn)口商品價格。對于高價進(jìn)平價出的商品，財(cái)政“補(bǔ)貼”增加了負(fù)擔(dān)；對于高進(jìn)高出的商品，加重了物價上漲的壓力，1989年，通貨膨脹率高達(dá)17.8%。這次匯率低估盡管沒有徹底扭轉(zhuǎn)貿(mào)易收支逆差的局面，但1986年至1988年期間的貿(mào)易逆差的確減小了，出口增幅高達(dá)35.85%，國際收支出現(xiàn)了盈余。但受到當(dāng)時外貿(mào)體制和外匯管理體制的制約，效果未能充分展示，但進(jìn)出口額開始有了大幅度的增加。

奧肯定律描述了就業(yè)與產(chǎn)出之間存在正向相關(guān)的關(guān)系，在短缺時代經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)彈性系數(shù)方向一致，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長是增加就業(yè)。然而，與理論研究相反，這期間我國平均失業(yè)率為2.23%。這一時期的通貨膨脹最嚴(yán)重，人民幣經(jīng)歷了5次較大幅度的變動，小幅波動更為頻繁。1991年宣布實(shí)行浮動匯率制度后，1993、1994兩年通貨膨脹一度達(dá)到歷史最高的21.7%，表明相對浮動的匯率制度易造成通貨膨脹。因此，相對浮動的匯率制度在促進(jìn)我國內(nèi)部均衡目標(biāo)實(shí)現(xiàn)方面的經(jīng)濟(jì)績效不顯著。

（三）1994-2005年的匯率制度改革績效分析

1994年，開始實(shí)行以市場調(diào)節(jié)為基礎(chǔ)的、單一的管理浮動匯率制度，名義匯率大幅度貶值。1997年，亞洲金融危機(jī)爆發(fā)，各國貨幣紛紛貶值，使得人民幣實(shí)際匯率相對提高。當(dāng)年人民幣高估13.03%，達(dá)到歷史最高水平。1998年我國物價出現(xiàn)負(fù)增長，使金融危機(jī)的影響加深，匯率持續(xù)高估。2001年，經(jīng)濟(jì)開放度提高，隨著物價上升，實(shí)際匯率有所回升。由于美元自2001年之后持續(xù)貶值，從2002年開始人民幣實(shí)際匯率下降，由于釘住美元的固定匯率制度使人民幣匯率隨之貶值。

這一階段，我國外匯體制改革后人民幣大幅度的貶值，隨著經(jīng)濟(jì)體制改革尤其是貿(mào)易體制改革的深化，出口產(chǎn)品競爭力顯著增強(qiáng)，保持了較大的貿(mào)易順差，1994年貿(mào)易順差461.7億元，出口增幅高達(dá)97.2%；1995年順差持續(xù)增長到1403.7億；1996年貿(mào)易順差為1019億元；1998年擴(kuò)大到3605.5億元；1999年貿(mào)易順差趨勢開始逐漸縮小，直至2001年下降到1864.9億元；2002年再次擴(kuò)大為2517.6億元；2004年貿(mào)易順差319.8億美元；2005年順差1039.55億美元；2006年順差1174.7億美元。此次匯率制度的變遷，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)迅速發(fā)展，保持了長期貿(mào)易順差，穩(wěn)定的匯價進(jìn)一步吸引外商來華投資，匯率制度的改革績效比較顯著。

1995-2005年，我國實(shí)際GDP增長在7%-10%，從匯率對經(jīng)濟(jì)增長的績效看，來自中國的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)，與Wolf的結(jié)論較為一致，我國經(jīng)濟(jì)增長與貿(mào)易增長和外商直接投資有密切關(guān)聯(lián)。1998年以后，國內(nèi)需求疲軟的經(jīng)濟(jì)背景下，出口貿(mào)易增長對經(jīng)濟(jì)增長起到了拉動作用。相對穩(wěn)定的匯率政策有利于穩(wěn)定出口預(yù)期，有助于穩(wěn)定外商的預(yù)期，促進(jìn)外商直接投資。2004年，我國外商直接投資實(shí)際金額與1993年相比增幅達(dá)64.8%。FDI的乘數(shù)效應(yīng)直接帶動經(jīng)濟(jì)增長，“技術(shù)外溢”刺激促進(jìn)了技術(shù)提高。

四、宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展外部經(jīng)濟(jì)的均衡

宏觀經(jīng)濟(jì)外部均衡體現(xiàn)為國際收支自主易均衡，即經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的差額應(yīng)能相互抵消。國際收支與匯率存在雙向的關(guān)系，一國國際收支差額既受匯率變化的影響，又會影響到外匯供求關(guān)系和匯率的變化。一方面，當(dāng)一國處于國際收支順差時，會造成本幣對外幣升值；另一方面，匯率變化也會影響經(jīng)常項(xiàng)目收支和資本項(xiàng)目收支。

（一）1985-1993年的外部均衡狀況

這9年期間我國經(jīng)常項(xiàng)目出現(xiàn)順差的年份只有3年，資本項(xiàng)目卻保留著較低的順差，因此，國際收支基本保持平衡，處于略有盈余階段。由此可以發(fā)現(xiàn)，相對浮動的匯率制度不利于對外貿(mào)易，卻有利于實(shí)現(xiàn)國際收支平衡。這一階段，國際收支總額占GDP的平均比重為1.5%，只有1990、1991年達(dá)到3%、5.2%，其余年份均在1%以下。因此，這一時期的匯率制度在促進(jìn)宏觀經(jīng)濟(jì)外部均衡目標(biāo)實(shí)現(xiàn)方面的績效比較顯著。

（二）1994-2005年外部均衡狀況

1994年實(shí)行有管理的浮動匯率制以來，除了1998年出現(xiàn)較小的資本項(xiàng)目逆差外，國際收支一直保持“雙順差”，2004、2005年國際收支經(jīng)順差為1793億美元、2238億美元，占GDP的比重分別達(dá)10.84%和10.01%。一方面說明，穩(wěn)定的政治環(huán)境和良好的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢，保持著對國際資本的吸引力；另一發(fā)面，持續(xù)的“雙順差”造成我國國際收支嚴(yán)重失衡，貿(mào)易磨擦增加，人民幣面臨更大的升值壓力。從國際收支的資本項(xiàng)目來看，資本項(xiàng)目下引進(jìn)外資的效果顯著。從1993年以來，連續(xù)多年吸收外資排名世界第二位，到2006年我國吸引外資世界第一位，對于提升我國經(jīng)濟(jì)增長速度、促進(jìn)人力資本開發(fā)利用、增加國際收支盈余等宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，都具有重要的促進(jìn)作用。根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型測算，1980-1999年的20年里，中國年均9.7%的增長速度中，約有27%是外商直接投資做出的貢獻(xiàn)。

從外匯儲備來看，截至2007年初，外匯儲備己超萬億美元，位居世界第一。高額外匯儲備一方面保證了我國在發(fā)展對外經(jīng)濟(jì)關(guān)系的過程中具有較為充足的流動性，另一方面也使中央銀行調(diào)控貨幣政策的難度加大，同時，高額外匯儲備也帶來了較高成本。

內(nèi)外均衡的統(tǒng)一是我國經(jīng)濟(jì)開放面臨的重大課題，也是匯率改革的方向和長期目標(biāo)。從實(shí)際來看，目前的外部失衡已較明顯。伴隨著“雙順差”的外匯儲備快速增長，人民幣匯率面臨愈來愈大的升值壓力。然而，長期的嚴(yán)重外部失衡似乎并未對內(nèi)部均衡形成較大沖擊，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)保持了低通脹、快增長的良好態(tài)勢。需要看到，在外部非均衡狀態(tài)下的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)增長壓力逐步增大。

五、幾點(diǎn)結(jié)論

通過對改革開放以來，尤其是1994年匯改以來我國匯率制度變遷的績效分析，可以得出以下結(jié)論：

第一，官方匯率與內(nèi)部貿(mào)易結(jié)算匯率的“雙重匯率”制度，對出口缺乏足夠的激勵?！巴鈪R指標(biāo)”的低價格鼓勵了用匯的沖動，這種匯率制度表現(xiàn)為負(fù)的經(jīng)濟(jì)績效。實(shí)行管理浮動匯率制度階段，雖然人民幣匯率逐步貶值，但經(jīng)濟(jì)績效并不顯著的原因，是國內(nèi)貿(mào)易出口主要依賴簡單加工“三來一補(bǔ)”小項(xiàng)目，沒有形成大量出口經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和市場能力，內(nèi)地農(nóng)村大規(guī)模廉價剩余勞動力還沒有得到配置與開發(fā)，勞動密集型產(chǎn)業(yè)正在形成之中。

第二，實(shí)行有管理的浮動匯率制度階段，本幣匯率的貶值鼓勵了出口。在國內(nèi)已經(jīng)形成了勞動密集型產(chǎn)業(yè)的環(huán)境下，匯率制度的經(jīng)濟(jì)績效比較顯著。所以，匯率制度變遷的績效，需要國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和市場能力的適應(yīng)。相應(yīng)的，外匯儲備高居下的人民幣升值雖然是趨勢，但一定要循序漸進(jìn)，給予目前已經(jīng)形成的國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和出口行業(yè)，留有一定的轉(zhuǎn)型時間和空間，否則，容易造成經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的剛性轉(zhuǎn)型和大量失業(yè)。

第三，釘住匯率制度能在穩(wěn)定物價的基礎(chǔ)上，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。我國的釘住匯率制度較好地實(shí)現(xiàn)了宏觀經(jīng)濟(jì)內(nèi)部發(fā)展目標(biāo)，但不能協(xié)調(diào)外部均衡目標(biāo)。相對浮動的匯率制度，可以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，減少失業(yè)人數(shù)，在促進(jìn)國內(nèi)均衡目標(biāo)實(shí)現(xiàn)方面的經(jīng)濟(jì)績效不顯著。

第四，在經(jīng)濟(jì)開放不斷加大的環(huán)境下，匯率制度改革需要從國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和國際間經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)的雙重視角慎重決策。如果我國對外經(jīng)濟(jì)長期非均衡的現(xiàn)狀不能緩解，國家之間的摩擦無疑將堆積加重。從長期審視，我國均衡匯率終將逐步形成，其中重要的衡量指標(biāo)之一，是實(shí)現(xiàn)貿(mào)易國家之間的“雙贏”，即實(shí)現(xiàn)國家經(jīng)濟(jì)績效和國際經(jīng)濟(jì)績效的協(xié)調(diào)同步，否則，難以實(shí)現(xiàn)開放經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定可持續(xù)發(fā)展。

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篇(7)

論文摘要：匯率的高低直接影響該商品在國際市場上的成本和價格，直接影響商品的國際競爭力。外匯匯率的波動，也會給金融投資者帶來巨大的風(fēng)險。本文就匯率變動形成的風(fēng)險對國際貿(mào)易的影響進(jìn)行了簡要的分析，給出了規(guī)避匯率風(fēng)險的措施，以期降低匯率波動給貿(mào)易造成的風(fēng)險，減少損失。

國際貿(mào)易活動中，商品或勞務(wù)的價格一般是用交易雙方均認(rèn)可的貨幣來計(jì)價。目前約70%的國際貿(mào)易以美元來計(jì)價。這就需要考慮人民幣與美元的匯率了。由于匯率波動頻繁，在國際貿(mào)易結(jié)算中，就需要較為準(zhǔn)確地估算費(fèi)用和盈利，避免匯率變動造成不必要的損失。這就是匯率風(fēng)險。

匯率變動對貿(mào)易收支的影響體現(xiàn)在兩個方面:從微觀角度看，匯率變動影響進(jìn)出口企業(yè)的成本和利潤;從宏觀角度看，匯率變動使貿(mào)易收支差額從國際收支差額發(fā)生變化。

近期人民幣對美元一直呈升值態(tài)勢，一度突破6.8元大關(guān)。人民幣大幅升值將嚴(yán)重影響我國產(chǎn)品出口的競爭力。匯率變動的風(fēng)險，不得不引起我們的重視和研究。從目前形勢看:

1.人民幣面臨較大的升值壓力

自2003年初起日本在七國會議明確提出要求“人民幣升值”的主張后，以一些發(fā)達(dá)國家和國際機(jī)構(gòu)以各種形式要求人民幣升值。其理由是，由于人民幣幣值低估，使得中國的出口產(chǎn)品具有很強(qiáng)的國際競爭力，充斥于世界市場的中國產(chǎn)品對許多國家的工業(yè)造成了沖擊。一方面，它們認(rèn)為這是中國輸出通貨緊縮的表現(xiàn)，中國輸出通貨緊縮影響了世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇;另一方面，人民幣幣值低估，使中國貿(mào)易收支持續(xù)表現(xiàn)為順差，因此人民幣應(yīng)該升值，從而通過升值來改善一些國家的貿(mào)易收支狀況。

2.美元貶值動力尚存

在以美元為本位的世界金融體系下，美元貶值表現(xiàn)為對其他貨幣的相對升值，在該體系中，美元總是處于多發(fā)行貨幣的狀態(tài)，美國可以開動印鈔機(jī)發(fā)行大量美元來適應(yīng)其過高的國防開支和提高其本國國民的福利待遇，從而形成其赤字財(cái)政政策。近年來美國對其它國家的負(fù)債仍然以每年5%的速度上升，據(jù)國際貨幣基金組織在2006年底以前的統(tǒng)計(jì)，各國中央銀行持有美元頭寸約4.8萬億美元，過多的美元發(fā)行量必然會使美元有貶值要求。這意味著美元的貶值趨勢仍將繼續(xù)。

3.我國的匯率改革還不完善，匯率浮動仍顯剛性

我國的匯率制度改革后，匯率彈性較之前已有所增強(qiáng)，但與完全浮動相比仍顯剛性。匯率制度的改革，使人民幣匯率升值預(yù)期增強(qiáng)，大量投機(jī)資本流入境內(nèi)，央行為維持外匯市場均衡，必須不斷進(jìn)行外匯干預(yù)，大量買進(jìn)外匯資產(chǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致外匯儲備相應(yīng)快速增長。面對外匯儲備的高速增長，央行又不得不采取公開市場業(yè)務(wù)，發(fā)行票據(jù)進(jìn)行沖銷干預(yù)，而在沖銷干預(yù)下貨幣的升值壓力進(jìn)一步加大，利率有上升壓力而其預(yù)期卻不上升，利率一匯率內(nèi)在傳導(dǎo)的機(jī)制被相對剛性的匯率制度所隔斷。正是利率政策與匯率政策的這種矛盾沖突。造成2005年以來我國宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)過熱，貨幣供應(yīng)量超標(biāo)，潛在通貨膨脹壓力增大。

當(dāng)前人民幣匯率形成的機(jī)制尚未完全市場化，人民幣匯率主要是在銀行間的外匯市場上形成，外匯市場供求關(guān)系是決定人民幣匯率的基礎(chǔ)，但中國的銀行間外匯市場仍是一個相對封閉的外匯頭寸市場，還有一部分外匯供求關(guān)系還不能在外匯市場上實(shí)現(xiàn)。

通過上面的分析，不難看出人民幣升值將帶來我國企業(yè)在結(jié)匯時出現(xiàn)匯率風(fēng)險，因此如何規(guī)避匯率風(fēng)險就成為我們研討的重心。筆者認(rèn)為合理規(guī)避外匯風(fēng)險應(yīng)從宏觀和微觀兩方面入手協(xié)調(diào)進(jìn)行，以減少匯率波動造成的損失。

宏觀方面規(guī)避風(fēng)險的措施應(yīng)“長短”結(jié)合。

1.短期措施—主要目標(biāo)是使匯率維持在一個狹窄的區(qū)間內(nèi)波動

一是繼續(xù)采取釘住一籃子貨幣的匯率制度，并公布貨幣籃子的組成。從而給市場一個明確的貨幣匯率變動規(guī)則。將對貨幣的升值預(yù)期轉(zhuǎn)移到對籃子中主貨幣的貶值預(yù)期上。

二是適時擴(kuò)大匯率的浮動區(qū)間，并承諾在一定時期內(nèi)不會改變區(qū)間。這需要迅速對外匯交易市場、外匯指定銀行與居民和企業(yè)的交易制度、銀行的外匯頭寸管理制度和強(qiáng)制結(jié)售匯制度進(jìn)行相應(yīng)的改革和調(diào)整。

三是通過在外匯市場上的有效干預(yù)，使匯率反復(fù)進(jìn)行窄幅震蕩。這種方式雖然可能有一定效果，但并非長久之計(jì)，而且其實(shí)際效果需要視市場心理而定。

四是采取更嚴(yán)格的資本管制，這是一種改革期間的不得已的方式。

2.中長期措施—逐步由管理浮動匯率制轉(zhuǎn)向單獨(dú)浮動匯率制

一是可逐步擴(kuò)大匯率的可浮動空間。有管理的浮動匯率制使央行有更大的匯率預(yù)警空間，有利于實(shí)現(xiàn)內(nèi)部平衡目標(biāo).有利于積極地發(fā)揮市場的價格信號作用，逐漸達(dá)到均衡匯率水平，也有利于對外貿(mào)易競爭和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整。鑒于浮動匯率面臨的技術(shù)難題及入世后國際收支平衡的需要.我國的匯率制度改革應(yīng)首先將目前較為“固定”的匯率制改為真正的浮動匯率制，即將匯率浮動設(shè)定上限和下限.并逐步增大人民幣匯率波動區(qū)間，匯率的走勢將主要由市場來決定，使人民幣匯率將可以真正反映市場的供求關(guān)系，央行的操作也會更加靈活，可動用各種公開市場業(yè)務(wù)工具來干預(yù)外匯市場，而不是簡單地宣布升值或貶值。

二是自律突出在控制與調(diào)節(jié)。市場價格規(guī)律預(yù)示我國人民幣單邊升值不可持續(xù)，我國自律的重點(diǎn)在于市場規(guī)律的認(rèn)定和選擇，而不是簡單對應(yīng)國際輿論。這需要我們用自我控制和調(diào)節(jié)得到驗(yàn)證與掌控。自律的結(jié)果是化解自我的風(fēng)險壓力，增強(qiáng)自身的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和金融作為。而從自律角度反思，我國人民幣匯率帶來的壓力不是在釋放和化解，相反矛盾和壓力在逐漸上升，我們需要考慮和改變我們的對策和策略，主動掌握我們自己需要的價格與價值。

三是加強(qiáng)匯率波動理論的研究，加強(qiáng)對匯率的檢測，建立完善的匯率預(yù)警機(jī)制，定期預(yù)警信息，加強(qiáng)對企業(yè)的引導(dǎo)。

微觀方面規(guī)避的措施要從加強(qiáng)管理入手。

1.增強(qiáng)企業(yè)匯率風(fēng)險管理技能

培養(yǎng)和引進(jìn)懂專業(yè)、懂技術(shù)、懂工具的財(cái)務(wù)人員，加大有關(guān)信息的投入，使之能夠在外部咨詢的基礎(chǔ)上對匯率做出獨(dú)立的判斷，能夠識別風(fēng)險點(diǎn)，并運(yùn)用有關(guān)工具管理風(fēng)險。樹立正確的風(fēng)險管理理念，選擇最適合自己的產(chǎn)品和方法管理風(fēng)險。

2.選擇合理的避險工具和產(chǎn)品